中国人保(601319):寿险业务贡献提升

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:李健/沈娟 日期:2021-03-18

业务构成正在变化

    虽然人保集团的产险业务贡献了大部分保费和净利润,其寿险健康险(寿健险)的占比在不断提升。寿健险对集团净利润的贡献从2018 年的4%上升到1H20 的22%。原因在于寿健险业务的持续增长、长期寿险业务利润的释放、以及产险业务近年来相对较大的发展阻力。人保集团的寿健险业务规模和利润率相较于主要同业仍有差距,但近些年的进步有目共睹。财产险业务处于业内龙头地位,近年受车险增速放缓和信用险风险出清的影响较大。

    我们更新模型,将2020E/2021E/2022E EPS 预测调至0.45/0.50/0.53 元,基于分部估值法的目标价下调至6.50 元,维持增持评级。

    产险业务受到车险改革冲击

    2020 年9 月落地的车险改革对整个车险市场带来冲击。公司在三季报业绩会上表示,车均保费自车险改革以来有20%以上的下降。今年一月份,人保财险的车险保费同比下滑了11.4%,平安的车险保费下滑了18.6%,显现出车险价格下降对2021 年的车险保费增长带来的压力。非车险在过往几年曾呈现出高增长势头,但人保的信用险在2020 年因为风险暴露导致赔付率恶化,公司收紧了高速增长的信用险业务。我们预计未来农业保险、责任保险仍将保持较快增速,在一定程度上对冲车险保费下滑的影响。

    寿险健康险业务不断进化

    人保的寿健险业务在过去几年取得了稳健发展,新单保费维持在700 亿元上下,总保费则从2018 年的1080 亿预计上升到2020 年的1260 亿元。于此同时,利润从2018 年的7.5 亿元预计上升到2020 年的56 亿元。这与公司不断加大销售利润率较高的代理人渠道业务有关。但相比主要同业,人保的寿健险业务质量仍有差距。其代理人年均产能在1H20 只有1.76 万元,低于主要同业的2-5 万元。其1H20 产品新业务价值利润率(以首年标准保费为基础)为20%,低于主要同业的34%-66%。我们认为人保集团会持续改进其寿健险业务,并提升该业务在集团内的利润贡献。

    下调盈利预测和目标价

    我们下调2020E/2021E/2022E EPS 预测10%/10.7%/15.9%,反映产险更大的经营压力;预计2020E/2021E 寿险新业务价值增速为7.5%/13%,产险综合成本率为99.5%/98.8%。我们预测2020E/2021E/2022E 营运ROE/ROEV 为10.7%/10.6%/11.0%及10.8%/10.9%/10.6%,基于SOTP估值法的目标价从7.55 元下调至6.50 元。

    风险提示:寿险产品利润率或新业务增长大幅恶化;财险业务遭遇大幅承保亏损;重大投资亏损。