晨鸣纸业(000488)：现金流状况改善 赎回优先股增厚利润

　　事件

    　　公司发布第一期优先股全部赎回公告：公司拟申请2021 年3 月16 日对优先股股票“晨鸣优01”停牌，17 日赎回注销。“晨鸣优01”共计2,250万股，每股面值100 元人民币，总规模22.5 亿元人民币，赎回价格为票面金额（100 元/股）+未支付股息4.36 元/股。

    　　点评

    　　行业景气向上&收付款形式改善，经营活动现金流表现亮眼。2020 年年中以来，造纸行业景气度不断提升。公司2020 年单三季度实现经营活动现金流净额49.4 亿元，同比增长30.1%。公司现金流表现亮眼，一方面得益于行业景气上行，下游提货积极性高，另一方面得益于公司调整经销商付款制度，增加了预付款占比。

    　　负债进一步压缩，财务费用有望持续下降。随着公司推动融资租赁业务压缩&压缩负债，近两年公司负债规模持续减少，短期借款/负债总额从2018 年的402/794 亿元压缩至2021Q3 的348/696 亿元，未来公司会继续压缩负债规模，预计近两年每年可减少有息负债50+亿元，节省财务费用2 亿元以上。

    　　赎回优先股，有力增厚EPS。本次回购优先股，一方面表明公司对自身发展能力的信心（包括现金流、长期融资能力等），另一方面，优先股每年会有固定股息，本期固定股息率为4.36%，从而每年产生财务费用0.98亿元，偿还后会增厚普通股每股收益。此外，优先股会以3.87 元模拟折合一股普通股，参与当年的股息分配（优先股分配占总股息的28.7%）。

    　　此外，公司目前还有两期优先股（合计规模22.5 亿元），将于9 月到期，后续不排除继续赎回优先股，进一步增厚普通股股东利润。

    　　投资建议：我们预计2021 年纸价上涨幅度较大，2022 年纸价相对平稳，基于目前的涨价情况我们调整公司业绩预期，我们预计公司 2020~2022年EPS 分别为0.63/ 1.68/ 1.81 元，当前股价对应2020~2022 年PE 分别为15.5 倍/ 5.8 倍/ 5.4 倍，建议买入。

    　　风险提示：提价不及预期，业绩预测和估值不达预期的风险。