华阳国际(002949):装配式设计龙头 信息化助力突破人效与规模天花板

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:鲍荣富/王涛 日期:2021-03-11

  装配式设计龙头迎来布局收获期,首次覆盖,给予“买入”评级公司是装配式建筑设计行业标准制定参与者,04 年携手万科进入装配式建筑领域,16 年国家推行装配式建筑后实现人员快速扩张。我们预计未来五年行业需求有望高增长,公司有望实现营收增速和利润率双升。而自主研发的装配式及BIM 相关软件系统行业领先,有望引领行业生产方式变革,带动人效突破行业天花板。较高的管理信息化水平和扁平的管理模式则有助于突破固有的管理瓶颈,显著提升管理半径,或进一步提升规模扩张持续性。预计20-22 年EPS0.89/1.22/1.73 元,首次覆盖,给予“买入”评级。

      行业高景气有望持续,有望迎来人均创收与盈利能力双升期我们预计装配式建筑设计行业至2025 年市场空间有望达到440 亿元,20-25 年CAGR+17.6%,公司在华南地区头部地产商及装配式公共建筑中市占率较高,近两年借助大客户力量渠道持续快速扩张,后续在广深以外市场市占率有望提升。2015-2019 年公司装配式设计收入CAGR+43%,增速远高于传统业务。公司19 年末员工数量为16 年末的2.85 倍,人员大幅扩张导致人均创收仅30 万元/年,我们预计公司20 年订单增速约60%,20 年收入/业绩增速达59%/27%,后续有望出现人均创收和盈利能力双升,未来2-3 年人均创收有望回到行业平均水平(50 万/年)。

      管理平台+生产工具信息化革新,中长期突破行业人效及规模天花板可期区别与传统建筑设计公司,华阳具备更加扁平和信息化的管理架构,自研的设计平台能够通过模块化实现设计业务的相对标准化,有助于公司克服设计院持续扩张的核心痛点,公司规模扩张持续性或明显好于传统设计公司。公司自主研发了完善的装配式及BIM 正向设计软件,当前已具备大规模推行BIM 三维正向设计的能力,我们认为后续正向设计的推广普及有望带动设计单价提升,而先进的设计工具也有望加快公司人效提升速度,中长期公司人均创收及毛利率均有望突破行业天花板。信息化有望降低公司成本中的人工占比和对设计师的依赖程度,提升设计业务的规模效应。

      看好公司核心优势带来的中长期成长性,首次覆盖,给予“买入”评级我们看好公司装配式建筑设计的高成长性以及自研BIM 软件带来的人效提升,预计20-22 年EPS0.89/1.22/1.73 元,20-22 年CAGR+35.9%,参考装配式产业链其他环节可比公司21 年Wind 一致预期PE20.62X,考虑到公司潜在成长速度有望显著好于行业水平,技术和信息化优势有望持续转化为市占率和盈利能力的提升,认可给予公司21 年25 倍PE,对应目标价30.50 元,首次覆盖,给予“买入”评级。

      风险提示:人效提升不及预期;竞争优势收窄超预期;EPC 业务对现金流影响超预期;部分测算具有一定主观性