华阳国际(002949):业绩符合预期 装配式设计未来可期

类别:公司 机构:东方证券股份有限公司 研究员:黄骥/江剑 日期:2021-03-11

核心观点

    业绩符合预期,EPC 带动收入高增长。3 月6 日公司发布业绩快报,20 年实现营收/归母净利润18.94/1.74 亿,YOY+58.6%/27.4%;20Q4 营收/净利润7.68/0.64 亿,YOY+88.7%/36.2%。收入增长较快主要由于20 年EPC新签订单金额较大并在下半年逐步执行,分业务看,设计业务收入12.34 亿,YOY+32.9%,EPC 等非设计收入6.6 亿,YOY+148.12%,由于EPC 的高增长与同期低基数关系较大,未来增长可能会逐步回归至平均水平。盈利增速低于收入增速,主要由于1)增长较快的EPC 业务毛利率偏低;2)新增员工的产效偏低。公司公告Q1-Q3 新签设计订单14.7 亿,YOY+70%,我们预计全年订单保持60+%的增速,订单充沛、21 年业绩有保障。

    EPC 占比/费用提升影响净利率,关注人均产值拐点。20 年净利率9.19%,同比下降3.23pct,我们认为主要由于1)EPC 业务拉低了毛利率;2)人员增长导致行政管理支出增加;3)新市场开拓导致营销费用增加。近几年设计人员规模增长较快,且新员工产能释放滞后、新进入市场人均产值偏低等原因导致人均产值有所下降,未来随着新员工产能逐步释放、平台建设和研发投资的效应逐步显现,公司人均产值或迎来拐点,盈利能力有望回升。

    BIM 业务有望厚积薄发,装配式设计长期空间大。目前公司内部大部分项目均推行BIM 正向设计,虽然综合效益仍较低,但随着公司底层平台数据的积累完善、以及行业整体装配化率的提升,未来有望逐渐替代传统BIM 翻模、引领设计行业变革。装配式建筑的渗透率目前仅有13.4%,特别在住宅领域,众多二三线城市的装配式普及程度仍较低,根据国务院提出的到2025 年30%的目标,随着渗透率提升,装配式设计或将逐步取代传统建筑设计模式。

    公司公告20H1 装配式设计订单占比30%,我们预计未来仍有望继续提升。

    财务预测与投资建议

    预计20-22 年EPS 为0.89/1.21/1.57 元(原EPS 为0.91/1.34/1.83 元),主要调减设计/EPC 业务订单增速、调增管理/销售费用率。参考可比公司平均估值给予21 年21X PE,对应目标价25.41 元,维持“增持”评级。

    风险提示:应收账款坏账;政策推进不及预期;新签订单及订单转化不及预期