上机数控(603185)点评：与大全再签55亿元硅料采购合同 进一步保障硅料供应

投资要点

    与大全再签约55 亿元硅料采购合同；我们测算2021 年公司所需硅料大部分已获保障1）3 月5 日，公司公告与大全新能源再签5.27 万吨硅料采购合同，合同期为2021 年7 月至2024 年6 月。参照PVInfoLink 最新价格测算，预计采购金额达55 亿元（含税），这是公司近一年内第二次与大全签订硅料采购合同（第一次为19-29 亿元），将进一步保障硅料供应。

    2）市场担心硅料紧缺、价格上涨。2021-2025 年公司与新特、大全、保利协鑫签订硅料采购长单合计超16.6 万吨（对应可供约55GW）。同时，公司与通威、天合合作紧密，硅料采购有进一步保障。我们测算公司2021 年所需硅料大部分已获长单保障。未来公司迈向光伏210 大硅片龙头，采购量将领先于全市场，为战略性优先客户，有望获硅料厂商优先保障。

    与协鑫合资建设30 万吨颗粒硅项目，上机参股35%，战略意义重大！保障硅料供应1）2 月28 日公司与协鑫全资附属公司江苏中能签订战略合作框架协议书，拟成立合资公司，于内蒙古地区共同投资建设30 万吨颗粒硅项目，预计总投资180 亿元，其中上机持股35%。

    2）该项目分为三期实施，第一期设计产能为6 万吨（对应可供约20GW 硅片），拟投资36 亿元。

    3）此次合作代表颗粒硅品质及应用已得到下游高度肯定，未来渗透率将加速提升，强力推动颗粒硅应用在行业的发展。目前保利协鑫已在徐州、乐山、内蒙古三地合计规划建设颗粒硅产能近50 万吨。公司此次向硅料环节布局延伸，有望打通产业链上下游，助于保障公司硅料供应。

    光伏行业：硅片为利润丰厚环节；硅片行业：上机数控成长性好、估值低、弹性大1）硅片是光伏行业4 个主环节中盈利能力好、竞争格局好、利润丰厚的环节，之前隆基、中环两家占据70%以上份额。目前行业主要参与者包括：隆基、中环、上机数控等。

    2）上机数控是行业中硅片利润占比高、成长性好、估值低、弹性大的公司！

    硅片利润占比高：在硅片可比公司中，预计2021 年上机硅片净利润占比高，超过90%。

    成长性好：预计2021 年上机业绩增速达200%-300%，在可比公司中，公司利润增速很高。

    PE 估值低：预计上机2021 年PE 20 倍，在可比公司中，公司PE 估值较低。

    投资建议：高成长、低估值、大潜力！未来在硅片、颗粒硅行业战略地位重要预计2020-2022 年净利润5.6/20/35 亿元，同比增长203%/258%/75%， PE 为64/20/11 倍。2021-2022 年隆基股份、中环股份等光伏单晶硅企业平均PE 为36 倍、29 倍；晶盛机电、迈为股份、捷佳伟创等光伏设备企业平均PE 为38 倍、29 倍；而公司PE 为20 倍、11 倍。公司迈向210大硅片龙头，全球单晶硅有望“三分天下”；公司颗粒硅项目战略意义重大。维持“买入”评级。

    风险提示：全行业大幅扩产导致竞争格局恶化、疫情对全球光伏需求影响。