投资策略专题：风格洞察与性价比追踪系列(二)：寻找市场的安全线

　　近期市场表现：全球股市调整，成长风格回撤较大近5 个交易日全球股市出现不同程度的调整，成长风格回撤较大，风格进一步收敛。近5 个交易日A 股涨幅排名靠前的集中在低估值板块（房地产、公用事业、建筑装饰），而估值较高的食品饮料、休闲服务等板块则大幅回调；概念指数中乡村振兴、环保概念、ST 概念、业绩暴雷指数涨幅靠前，近期A 股在抱团股松动的同时主题投资有所升温，前期超跌指数也出现了技术性反弹。美股涨跌幅排名靠前的集中在与经济复苏更相关的板块（能源、金融与工业），而美股ETF 中高股息、超短风格和做空生物科技的ETF 涨幅居前，可见美股投资者对市场较为悲观。从风格上看，全球股市延续了上一期风格收敛的趋势，主要市场的成长风格出现了明显的调整。

    　　股债风险溢价：A 股有所回升，美股仍在下行近5 个交易日A 股股债风险溢价以及格雷厄姆的股债比均有所上行，而美股仍在下行。以10 年期中债国债到期收益率计算的万得全A 风险溢价上升了23 个BP，以7 天余额宝年化收益率计算的万得全A 风险溢价上升了25 个BP；万得全A 的格雷厄姆股债比也上升了31 个BP。以10 年期美国国债到期收益率计算的恒生指数风险溢价上升了39 个BP，标普500 的风险溢价下降了3 个BP；标普500 的格雷厄姆股债比下降了34 个BP。

    　　估值-盈利匹配度：A 股前期透支过多的指数与行业开始“还债”

    　　从估值与盈利的匹配度来看，前期透支较多的行业和指数已经出现收益率向ROE“还债”的现象。创业板指的CAPE 回落明显，较1 月下降了11.5%。从风格上看，大盘成长和小盘成长的CAPE 较1 月分别下降了3.1%和1.24%，而大盘价值和小盘价值的CAPE 则较1 月分别上升了2.54%和3.46%。同时我们还计算了各个指数与行业的收益率与ROE 之间的透支程度，我们发现截至2021-02-28，创业板指、大盘成长以及沪深300 已经出现收益率向ROE“还债”的现象，对于行业也是如此：前期透支较多的行业，如食品饮料、休闲服务等，透支程度开始降低；而前期透支程度甚至为负的行业，如银行、房地产和建筑装饰等，透支程度开始向0 靠拢甚至已经转正。如果假设2019-2021 三年收益率向ROE 回归与2020-2021 两年回归的两种情形，则主要的成长风格指数还债压力较大。

    　　关键市场特征指标：A 股涨多跌少，但波动率明显抬升从一些关键的市场特征指标上看，A 股的波动率在抱团松动下明显抬升。2021 年2 月A 股上涨个股数占比出现回升，标准差回落，茅指数大幅度回调。同时，A股近期的波动率也明显抬升；从自由流通市值/M2 比值来看，如果2021 年2 月M2 的同比增速＜15.74%，则自由流通市值/M2 比值则仍将在警戒线15%以上。

    　　风险提示：流动性超预期宽松；国内经济下行超预期；疫苗接种不及预期。