涪陵榨菜(002507)：利润略超预期 长期确定性与弹性兼具

本报告导读：

    2020 年公司利润略超预期，长期看上游成本压力逼退竞争对手+下游渠道纵横扩张进一步挤压竞争对手保障业绩确定性，营销/产品/渠道三箭齐发做高行业提供潜在弹性。

    投资要点：

    维持“增持”评 级。考虑到2020年公司利润略超预期，上调2020-2022年公司EPS 分别至0.98/1.07/1.57 元（前值分别为0.96/0.99/1.46 元），同比+28%/9%/47%，维持目标价62.37 元。

    控费增效带动下2020Q4 利润略超预期。公司发布2020 年度业绩快报，公司实现营收23 亿元，同比+14%，实现归母净利润7.8 亿元，同比+28%；折合Q4 实现营收4.7 亿元，同比+23%，实现归母净利润1.6 亿元，同比+88%。总体来看，公司收入基本符合预期，主要归功于渠道下沉效果的持续显现+2019Q4 同期低基数，归母净利润增速略超市场预期，主要归因于2020 年销售费用投放效率提振带来的释放（2020Q4 预计销售费用率16%，同比下降11.6pct）。

    长期看公司业绩确定性/弹性兼具。上游端主动抬价抢占青菜头原材料叠加下游渠道纵向下沉以及横向省地级市场精耕助力公司进一步挤压竞品，在上/下游双刀齐开动下，公司将加速收割存量市场从而保障业绩增长确定性；同时营销/产品/渠道三箭齐发带动下，我们看好公司逐步实现对于其他佐餐开味食品的替代，从而助力打开包装榨菜行业空间天花板，最终收获潜在的业绩弹性。

    短期看：2021Q1 收入增长有望超预期。在2020Q1 低基数背景下，归功于渠道下沉效果持续显现叠加广告效应逐渐体现迎合疫情加重预期刺激备货等因素，我们判断2021Q1 公司收入增速有望超过30%。

    风险提示：费用投放/渠道下沉/渠道模式变革效果不及预期等。