中科电气(300035)首次覆盖报告：高成长高弹性的锂电负极龙头

　　报告要点：

    　　公司战略转型锂电负极，产品与客户基础扎实，技术与管理领先公司以磁电装备业务起家，2017 年战略收购星城石墨后形成“锂电负极+磁电装备”双主营业务格局。锂电负极业务已成为公司营业收入与利润的主要来源和增长点。2019 年公司实现营业收入 9.29 亿元，锂电负极业务营业收入 7.19 亿元，占比 77.40%。2019 年实现负极产量 1.8 万吨，增长67.21%，市占率约 6%，排名前五。目前已实现对宁德时代的批量供货，开发了 SKI、ATL 等客户。

    　　石墨负极市场空间广阔，公司凭借客户优势出货量快速增长受益新能源车渗透率快速提升，预计未来 5 年石墨负极需求复合增长率30%，2025 年市场规模达 455 亿元，人造石墨负极 416 亿元。国内负极企业成为全球主要供应商，海外出口加速增长。随着锂电行业集中度不断提升，已切入锂电龙头供应链的负极企业持续获益，2020 年负极行业 CR5约 75%，行业格局稳固。公司主要客户均为动力电池龙头企业，包括比亚迪、宁德时代、亿纬锂能、苏州星恒、中航锂电、SKI、ATL。随着宁德时代、SKI 等客户市场份额提升，比亚迪产品周期强劲与电池外供加速，公司负极市占率有望持续向上，出货量有望持续超预期。

    　　公司产业链布局完善，产品技术优势明显，盈利能力领先石墨化和针状焦成本在负极中占比 34%、25%，龙头企业石墨化自供比例上升，原材料针状焦采购价格 2019 年下半年以来维持在合理向下区间，行业盈利能力压力缓解。公司工艺技术积累深厚，布局长沙宁乡、贵州铜仁格瑞特（负极及石墨化一体化）以及四川雅安集能（参股）三大生产基地，受益贵州、四川较低电费成本以及自行设计建造的新型石墨化炉带来的更高生产效率，公司负极业务盈利能力领先。

    　　投资建议与盈利预测

    　　预计2020-2022 年公司收入为11.05、19.65、24.56亿元，同比增长18.95%、77.81%、24.97%，归母净利润 1.86、3.07、3.82 亿元，对应 EPS 分别为0.29、0.48、0.60。参照 2021 年行业平均 PE 31.54，对应目标价 15.14元，首次覆盖给予买入评级。

    　　风险提示

    　　新能源汽车产销量低于预期；公司产能扩张不及预期；产品降价超预期等。