中信证券(600030)公告配股预案点评：配股增强资本实力 持续强化资本中介业务发展

　　事件：

    　　2 月26 日，中信证券公告发布公司配股公开发行证券预案。中信证券A 股配股拟以A 股配股股权登记日收市后的股份总数为基数，H 股配股拟以H 股配股股权登记日确定的全体合资格H 股股东所持的股份总数为基数，按照每10 股配售不超过1.5股的比例向全体A 股、H 股股东配售。募集资金总额不超过人民币280 亿元。

    　　点评：

    　　中信证券本次配股按照每10 股配售不超过1.5 股的比例向全体A 股、H 股股东配售，预计配股数量达19.39 亿股，总募集资金不超过280 亿。1）公司A 股配股拟以A 股配股股权登记日收市后的股份总数为基数，H 股配股拟以H 股配股股权登记日确定的全体合资格H 股股东所持的股份总数为基数，按照每10 股配售不超过1.5股的比例向全体A 股、H 股股东配售。2）若以公司截至2020 年12 月31 日的总股本129.27 亿股为基数测算，本次配售股份数量将不超过19.39 亿股，其中A 股配股股数不超过15.97 亿股，H 股配股股数不超过3.42 亿股。

    　　本次配股发行平均价格预计在14.44 元/股左右。根据公司公告，本次配股募集资金总额不超过280 亿元，结合公司配售股份19.39 亿股，预计公司配股发行价格在14.44 元/股左右；截止2021 年2 月26 日，公司A 股股价27.25 元/股，H 股股价16.72 港元/股，配股平均发行价格分别较A 股/H 股折价52.99%/13.64%，两者折价率相差较大。2）预计实际配股发行价格折价率将平衡A 股/H 股市场相对保持一致。参考2020 年各券商配股情况，中信证券配股比例15%相对较低；6 家券商平均配股价较市价折价约为44%，预计公司配股折价率将维持在这6 家券商配股折价率的平均水平左右。

    　　公司配股对公司ROE、BVPS 及EPS 指标摊薄影有限。1）根据我们的模型测算，中信证券2020 年及2021 年归母净利润同比增速分别达25.12%/11.50%，静态测算来看，公司配股后2021 年ROE 将由9.03%降为9.00%；每股净资产及每股收益摊薄至15.42 元/1.18 元（摊薄前分别为15.44 元/1.32 元），对应A 股PB1.72 倍，港股PB0.97 倍。2）假设2021 年宏观经济环境及证券行业发展趋势没有重大变化，分别基于公司2021 年归母净利润同比+10%/+0%/-10%的假设条件对其基本每股收益进行敏感性分析，考虑配股发行后，公司每股收益较发行前分别-0.05 元/-0.04 元/-0.04 元，对公司相关财务指标影响甚微。

    　　公司流动性覆盖率及净稳定资金率分别为135.33%/123.16%，接近预警标准，配股后将进一步降低流动性风险。中信证券近年来资产扩张迅速，尤其是衍生品业务发展迅猛对资本消耗较大。截止2020年上半年末，公司流动性覆盖率及净稳定资金率分别下降至135.33%/123.16%（预警标准为120%），接近预警标准。

    　　公司流动性覆盖率及净稳定资金率均已降到近年来较低水平，公司完成配股发行后补充资本金将进一步释缓公司流动性风险。

    　　公司完成配股后净资产有望突破2000亿元，所募集资金将主要用于发展公司资本中介业务。1）公司净资产规模近年来持续提升，截止2020年三季度末，公司净资产规模1837.87亿元，本次配股募集不超过280亿元，发行完成后公司净资产规模有望突破2000亿元。2）根据公司公告内容，本次配股募集资金拟全部用于发展资本中介业务、增加对子公司的投入、加强信息系统建设以及补充其他营运资金；其中拟投入190亿元用于发展资本中介业务，占募集资金总额的67.9%。

    　　公司公告中所提的资本中介业务是公司利用自身资产负债表，通过产品设计满足客户投融资需求的一类业务，包括但不限于融资融券、股票质押、收益互换、股权衍生品、大宗商品衍生品、做市交易、跨境交易等业务。

    　　公司资本中介业务发展势头迅猛，未来资本中介业务有望持续为公司贡献增量收入 。1）近年来公司业务收入结构逐渐得到优化，投资及信用业务收入占比提升显著；近两年公司股质业务收入回落、衍生品名义本金规模大增，两融业务收入及衍生品业务交易收入同比增长推升投资业务及信用业务收入占比的提升。2）受市场风险影响，公司股质业务规模持续回落，截止2020 年三季度末，公司买入返售金融资产规模仍达442.9 亿，仍位列行业前列；两融业务随行就市，融出资金规模增长显著，衍生金融工具名义本金的不断扩张；整体来看，与资本中介业务相关的资产总额近两年大幅增长。3）公司衍生品业务先发优势及规模优势突出，公司场外衍生品存续交易量持续排名行业首位，场外衍生品互换及期权市占率随着市场规模的快速增长虽有所下滑，但市占率仍较高。截止2020 年11月末，公司场外衍生品互换及期权存续名义本金市占率分别为32.52%、16.65%。

    　　凭借公司广泛的客户资源、丰富的产品线及完善的风控体系未来衍生品业务方面收益互换、股权衍生品等创新型资本中介业务将成为公司主要增量收入来源。

    　　资金达1533 亿元。2020 年随着金融市场的开放和资本市场深化改革的推进，证券行业竞争日趋激烈，行业马太效应渐强，资本实力突出的证券公司占据先发优势；2020 年共有19 家券商通过首发、非公开定增、配股的方式进行股权融资，合计募集资金达1533 亿元。所募资金主要为发展公司自营投资、资本中介业务。

    　　盈利预测、估值与评级：中信证券作为行业龙头综合实力强劲，在资本市场深改的大环境下将更加受益。短期内公司ROE、BVPS 受配股影响承压，但不改公司作为行业龙头业务不断扩张趋势。公司资本实力得到进一步增强，业务发展不断完善，竞争力持续提升，将继续领跑行业发展。根据公司2020 年业绩预告，我们下调公司20E-22E 收入/净利润分别为560/153 亿元，589/171，614/182 亿元，对应A 股PB 分别为1.93/1.76/1.69，对应H 股PB 分别为1.09/0.99/0.95,维持A 股“增持”评级、H 股“买入”评级。

    　　风险提示：资本市场深改推进不及预期；公司配股发行暂停。