2021年1月金融数据点评：社融再次迎来开门红 增速继续构建圆弧顶

社融数据再次迎来开门红，主要推动来自人民币贷款与未贴现银行承兑汇票。1月社融新增5.17万亿元，高于市场预期4.5万亿元，同比多增1207亿元。为社融数据公布以来的第二高值。对实体经济发放的人民币贷款新增3.82万亿元，为历史最高值。未贴现银行承兑汇票新增4902亿元，同比多增3499亿元。政府债券与信托贷款偏弱。1月新增政府债券2437亿元，同比少增5176亿元。信托贷款新减842亿元，同比减少1274亿元。

    今年政府债支撑社融的力度将淡化，发放节奏将回归疫情前相对稳定的状态。同时资管新规过渡期剩下11个月，非标资产压降速度将加快。

    1月企业债券融资有所回暖。1月企业债券融资新增3751亿元，环比增加3315亿元。永煤债事件对企业债券发行市场的负面影响逐渐减弱，1月初各评级公司债的发行利率均有不同程度回落，企业债券融资回暖。

    社融增速继续构建圆弧顶。1月社融存量同比增速13%，较上月回落0.3个百分点。社融增速下行，一方面是去年1月基数较高，另一方面也是央行货币政策逐步回归中性的体现。去年的高增速状态比较难持续，社融增速逐步回归到与经济增速匹配将是今年社融的主题。虽然社融数据本身在1月都比较强，但从结构来看也验证了经济继续扩张的逻辑。随着基数走高，后续大概率社融增速趋势仍将缓慢下行，但市场也已经有了一定预期。

    居民企业中长贷占比高。居民中长贷新增9448亿元，历史最高，也是1月较为活跃的商品房成交的反映。企业中长贷新增2.04万亿元，一方面是银行基于早投放早收益，年初集中投放企业信贷。另一方面海外经济继续扩张，出口强劲，内需虽有减速但景气度仍高，企业扩张意愿仍强。

    低基数和实体经济趋暖推高M1增速。1月M1增速环比上升6.1个百分点至14.7%，主要由于去年1月增速为0，若去除基数效应，我们估算1月M1增速为9.6%，相比去年12月仍有1个百分点的提升，在M2减速之际，1月企业资金活性有所增强，说明实体经济趋暖。公开市场操作边际收紧以及财政存款高企使M2增速明显放缓。1月M2增速环比放缓0.7个百分点至9.4%，这与央行1月的公开市场操作是一致的。1月新增财政存款1.17万亿元，同比多增7698亿元，财政资金投放不及预期进一步压低M2增速。

    社融与M2之差走阔。1月社融与M2增速差环比扩大0.4个百分点至3.6%。

    前期投放的流动性逐步传导至企业端，叠加1月银行释放信贷项目，信贷支撑了1月的社融增速，从而推高社融与M2之差，形成了当前紧货币、宽信用的格局。随着货币政策回归常态，今年社融与M2之差的波动幅度或逐渐减弱，货币与经济相匹配，平稳增长。

    风险提示：需求复苏不及预期，货币政策转向超预期。