中泰化学(002092)：氯碱粘胶一体化龙头 受益于PVC和粘胶纤维价格回升

中泰化学：氯碱粘胶一体化龙头。公司拥有氯碱化工、纺织工业与供应链贸易三大业务板块，主营业务为聚氯乙烯树脂、离子膜烧碱等氯碱化工产品、粘胶纤维及粘胶纱等纺织产品的生产和销售，拥有完整的煤炭-热电-氯碱化工-粘胶纤维-粘胶纱上下游一体化的循环经济产业链。公司预告2020 年归母净利润为1-1.5 亿元，对应2020Q4 归母净利润5.46-5.96 亿元，同比、环比均大幅扭亏为盈。

    公司业绩受益于PVC 和粘胶纤维价格回升。公司已形成年产183 万吨聚氯乙烯树脂、73 万吨粘胶纤维、270 万锭粘胶纱、238 万吨电石、193.75 万千瓦背压机组的产能。20 年四季度公司盈利大幅上修受益于主要产品聚氯乙烯（PVC）、粘胶纤维销售价格上涨。根据卓创数据，2020 年度PVC 和粘胶纤维均价为6561 元/吨和9184 元/吨，同比下降2.3%和21%；20 年四季度PVC和粘胶纤维均价为7692 元/吨和10147 元/吨，环比上涨19.9%和20.8%。

    随着整体经济带动下游产业需求复苏，烧碱业务有望底部回升。公司现拥有132 万吨离子膜烧碱的产能。2020 年受国内外疫情冲击、原油价格大跌以及下游企业开工率较低、国内需求下降等因素影响，烧碱市场整体走势呈下行状态。根据卓创数据，2020 年烧碱价格依旧低迷，处于五年历史低位，2016-2020 年离子膜烧碱均价分别为716 元、1098 元、1054 元、820 元、639 元/吨。烧碱的下游消费主要分布于氧化铝、化工、造纸和印染等行业，随着整体经济带动下游产业需求复苏，公司烧碱业务也有望受益。

    拟剥离旗下贸易公司，聚焦氯碱化工主业发展。公司拟通过现金出售的方式，向控股股东中泰集团出售公司持有的上海多经60%股权。交易完成后，上海多经将成为中泰集团的控股子公司、中泰化学的参股公司，中泰化学继续持有上海多经40%股权，本次交易价格为3.6 亿元。通过重大资产出售，公司将剥离与氯碱化工关联度低的贸易业务，进一步聚焦氯碱化工领域，强化并突出主业发展，维护公司持续盈利能力，并降低贸易业务风险。

    不超4.29 亿股定增计划获批。1 月29 日，公司获证监会核准非公开发行不超过约4.29 亿新股，募资不超过39.2 亿元，拟用于吐鲁番市托克逊县高性能树脂产业园及配套基础设施建设项目和托克逊年产 200 万吨电石项目二期工程。项目完成后将大大增加公司高性能树脂等产能，提升核心竞争力。

    盈利预测。我们预计2020-22 年公司EPS 分别为0.06、0.93、1.15 元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值区间为2021 年11-14 倍PE，对应合理价值区间10.23-13.02 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。

    风险提示。氯碱、粘胶价格下跌，环保政策风险，宏观经济下行。