山东药玻(600529)公司首次覆盖报告：药用玻璃产业迎来升级良机 行业龙头持续受益

　　山东药玻：受益于药用玻璃产业升级的龙头企业山东药玻是国内药玻行业龙头，产品包括模制瓶、棕色瓶和管制瓶等一整套的药用包装产品。公司模制瓶市占率高，也是国内 2 家拥有中性硼硅模制瓶包材批文之一。受益于药用玻璃产业升级，公司业绩增长动力充足。我们预计 2020-2022年公司收入分别为 32.69/36.94/42.40 亿元，同比增长 9.3%/13.0%/14.8%，归母净利润为 5.50/7.15/9.10 亿元，同比增长 19.9%/30.0%/27.2%，当前股价对应 PE 分别为 41.8/32.1/25.3，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　生物制剂等高端产品需求旺盛，中硼硅玻璃材质包材前景广阔与钠钙/低硼硅材质玻璃相比，中硼硅玻璃膨胀系数小，耐极冷极热性强、化学稳定性好，耐酸耐碱耐水级别高，成为生物制剂（血制品、疫苗和单抗）等的首选包材，受益于生物制剂的快速增长，适用于盛装生物药、血制品、冻干制剂、疫苗等附加值较高的药品和PH值较高的特殊药品的中硼硅玻璃材质的药物包材（包括中硼硅管制瓶、中硼硅模制瓶、预灌封注射器等）仍有较大发展空间。

    　　注射剂一致性评价将带来显著的业绩增量

    　　2020 年 5 月，国家药监局、CDE 相继发布了注射剂一致性评价相关公告和技术要求，标志着存量注射剂品种的一致性评价正式启动。国外医药企业普遍选择中性硼硅玻璃作为药用玻璃的材料，预计制剂企业为通过一致性评价会逐步将包材由钠钙/低硼硅材质升级为中硼硅材质。目前中硼硅材质玻璃用量仅药用玻璃总用量 7%-8%，还有较大提升空间。我们分别按照 30%-50%不等的渗透率对我国中硼硅模制瓶和管制瓶市场规模测算，结果表明中硼硅模制瓶全行业有望获得约16.38-27.30 亿元的增量毛利，中硼硅管制瓶全行业有望获得 6.84-11.40 亿元的增量毛利。公司作为中硼硅模制瓶龙头和潜在的中硼硅管制瓶龙头将持续受益。

    　　风险提示：原材料价格上涨导致毛利率下降；注射剂在集采后大幅降价，中硼硅材质包材价格出现下滑。