杉杉股份(600884)：收购偏光片进程持续推进 受益面板上行周期

　　事件：公司发布第十届董事会第九次会议决议公告，本次董事会会议表决通过同意本次重大资产重组相关补充协议及附属协议的议案。

    　　（注：本次重大资产重组指杉杉股份收购 LG 化学旗下 LCD 偏光片业务及相关资产 70%的权益）

    　　点评：

    　　附属协议内容包括偏光片资产交割的多项重要前提。审议的附属协议内容主要包括：1.杉杉股份和 LG 化学关于持股公司的合资合同和章程；2.LG 化学向持股公司及其子公司转让广州、南京、北京偏光片资产的股权转让协议；LG 化学持有持股公司剩余 30%股权未来转让安排；LG化学向持股公司的原材料供应协议；知识产权转让、许可协议及 RTP技术与设备许可协议等。

    　　附属协议通过，收购偏光片进程持续加速。根据公司与 LG 化学协议，本次偏光片资产收购将先由 LG 化学设立持股公司，杉杉股份通过增资方式取得 70%股权，并通过持股公司间接购买 LG 化学旗下偏光片资产。从目前进度看，杉杉股份已完成对持股公司控股，并已审议通过持股公司对各地偏光片资产的收购。公司收购偏光片进程持续推进，后续资产交割有望加速落地。

    　　面板产业链上行周期，核心原材料供应短缺。受海外产能退出及疫情影响需求向好，面板价格自 2020 年中以来已有 30%以上涨幅，且 2021供需仍处紧平衡，以京东方 A 业绩预告中枢计，其 2020Q2-Q4 单季扣非归母净利分别为 3.3、10.6 和 17.6 亿元，盈利持续向好。偏光片是面板核心原材料之一，占面板总成本的 10%左右，受偏光片产能由日韩向国内切换，供需同样紧张，将显著受益面板上行周期。

    　　LG 化学偏光片资产属全球顶尖资产，将显著增厚公司业绩。LG 化学偏光片资产为全球第一的偏光片资产，2019 年大型偏光片产品全球市占率 27%，具备很高的技术、规模、客户壁垒。杉杉股份收购完成后，在技术领先基础上，将充分受益国内在成本、客户、税率等方面的优势，显著增厚公司业绩。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司 2020-2022 年实现营收 80.80、110.06 和 132.86 亿元，同比增长-6.9%、36.2%和 20.7%，归母净利5.1、7.0 和 10.4 亿元，同比增长 89.1%、37.8%和 48.5%，针对 LG 偏光片资产，我们预计 2020-2022 年可贡献净利润 11、13.2、14.1 亿元。

    　　假设 2021 年全年并表，则 2021-2022 年公司整体净利润为 20.2 和24.5 亿元，对应 PE 为 14.1x 和 11.7x，维持对公司“买入”评级。

    　　风险因素：新冠疫情等导致全球新能源汽车产销不及预期，产品价格波动导致公司盈利不及预期，原材料价格波动风险，技术路线变化风险，重大资产购买不及预期等。