双汇发展(000895):新产品、新渠道 肉制品经营质量提升

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:安雅泽/吕睿竞 日期:2020-10-28

事件

    公司发布2020 年三季报。

    1-9 月公司实现营业收入557.6 亿元(+32.8%),归母净利润49.4亿元(+25.2%);其中单Q3 实现营业收入193.9 亿元(+17.2%),归母净利润19.0 亿元(+22.9%)符合预期。

    三季度派发现金红利22.2 亿元(每10 股派6.4 元含税),按今日股价折算股息率约1.3%。

    简评

    下游肉制品业务,吨利环比下行系短期表现,明年预计量利齐升。

    收入端217.3 亿元(+16.1%),其中销量基本追平去年同期(累计-0.1%)、吨价提升16%左右。按季度看,单Q3 收入77.3 亿元(+13.4%),其中肉制品销量增长2.3%、吨价提升11%左右。肉制品营业利润率累计20.9%(+2.7pct),其中Q1/2/3 分别20.3%/21.5%/20.9%,分别同比+3.8/+5.4/-0.7pct。

    在提价效应下,肉制品利润率今年以来同比大幅提升,预计在明年猪价下行阶段仍有较大提升空间。虽然从季度表现看,单Q3营业利润率环比Q2、同比19Q3 有小幅下降,但预计系肉制品业务蓄力增长的短期表现,不影响明年肉制品盈利能力提升的趋势,主要原因在于:肉制品提价后,公司预计将提价部分用于产品品质提升、加大市场投入以及提高自身盈利;目前公司对前两项工作部署基本完成,肉制品费用较同期已有提升,预计明年保持相对稳定;剔除成本因素,公司的潜在盈利能力已有提升,但由于Q3 提价效应已近尾声、且猪价整体仍在高位尚未进入下行阶段,因此短期看利润率水平出现下降;明年随着猪价大幅下行,肉制品利润率上行空间预计充足。

    上游鲜肉冻品业务,进口肉以外补内,加大冻肉出库反映明年猪价下行预判。

    收入端359.4 亿元(+40.5%),来自销量同比-3.9%、吨价大幅上行46.1%。其中单Q3 收入120.3 亿元(+14.1%),来自销量-6.0%、吨价提升21.4%。屠宰事业部(生鲜冻品)营业利润率累计3.3%( -1.8pct ), 其中Q1/2/3 分别3.5%/2.4%/4.1% , 分别同比-4.1/-1.2/-0.4pct.

    生鲜冻品盈利中预计进口肉外销贡献相当部分,公告披露“三季度进口肉总销量、外销量基本翻倍增长”;另外预计库存冻肉也有较大消耗,存货项从6 月末93.7 亿元环比降约30 亿元至62.9 亿元,公告披露“生鲜品业务加大冻品出库”,侧面反映出公司对明年猪价下行的预判。

    明年展望:成本下行、利润从容增长;肉制品创新提升盈利质量。

    公司预判明年猪价大幅下行、鸡价稳中有降(Q3 猪价小幅下行、鸡价基本稳定),肉制品和生鲜品均有量利齐升的趋势,整体利润弹性预计将显著释放。肉制品方面,经过推广新品、加强市场管理(开发新渠道、新客户),明年公司对销量中高个位数增长有较强信心,整体盈利规模和质量均将提升;生鲜品方面,进口协同优势持续存在,叠加国内猪价下行带来公司屠宰上量、规模增长的可能性,盈利能力和竞争优势进一步加强。其中肉制品业务或是明年亮点。

    盈利预测与投资建议

    维持盈利预测,预计公司2020~2022 年收入分别为739、772、843 亿元,同比增长22.5%、4.4%、9.3%,预计归母净利润分别为64.8、74.5、86.3 亿元,同比增长19.2%、14.9%、15.9%,对应EPS 分别为1.95、2.24、2.60 元(前值1.83、1.99、2.17 元)。最新收盘价(10.27)49.65 元对应动态P/E 为25.5、22.2、19.1x。维持目标价66.0 元,对应2021 年PE 为29.3x。