苏农银行(603323):拓展边界 跨越成长

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:杨荣/陈翔 日期:2021-02-02

  核心观点:

      一、盈利能力分析

      (1)营收和净利润增速高于同业。2020 年苏农银行营业收入36.92 亿元,同比增长4.85%;归母净利润9.56 亿元,同比增长4.71%。

      从单季度来看,4Q 营收同比下滑2.43%,较上季度增速环比下滑3.85个百分点;4Q 净利润同比下滑14.79%,较上季度增速环比下滑32.01个百分点。从历史趋势来看,苏农银行的营收和归母净利润从2017年起持续高于同业均值。20Q3,苏农银行营收和净利润增速分别较同业高出2.30pct 和10.04pct。

      (2)NIM 优势缩小,负债成本低。20H1 苏农银行净息差为2.41%,与同业均值相同。从历史情况来看,苏农银行的净息差在过去几年保持优势,但优势逐渐缩小。

      (3)低权益倍数和高成本导致低ROE。从历史情况来看,苏农银行ROE 持续低于同业,但20Q3 其与农商行平均ROE 的劣势显著缩小。20Q3 苏农银行年化ROE 为9.80%,较同业均值低0.69pct,ROE 差距较2019 年显著缩小了1.56pct。从ROE 归因来看,苏农银行的低权益倍数和高成本收入比导致了较低的ROE。

      二、低负债成本来源

      苏农银行的一大突出业务优势是其在存款端的显著优势,表现为更高的存款占比和更低的负债成本。20H1,苏农银行存款占比高达92.2%,反观农商行平均存款占比仅为77.4%,同时苏农银行存款成本仅为1.89%,而同业平均成本为2.04%。在更高的存款占比和更低的存款利率的影响下,苏农银行的负债成本显著低于同业。20H1苏农银行负债成本率仅为1.96%,而同业负债成本为2.21%,苏农银行的领先优势高达25bp。

      苏农银行存款的高占比和低利率,主要因为两点原因:其一、地域优势,苏州市和吴江区经济实力全国靠前,企业与居民有大量盈余资金。其二、存款结构优,苏农银行存款中活期存款占比在同业中最高。

      三、资产质量稳定向好

      (1)贷款结构优化改善。苏农银行2015 年之前贷款集中纺织和其他制造业,贷款相对集中,存量风险较高。2015 年以后,苏农银行开始逐步调整优化贷款结构,主要表现为以下3 点:其一、压降纺织业和其他制造业贷款占比。其二、增加零售贷款占比。其三、增加高流动性低风险贴现占比。

      (2)不良率持续压降。苏农银行2020 年末不良率为1.28%,虽然环比上升6bp,但较年初下降了5bp。从历史情况来看,苏农银行不良率压降效果十分明显,5 年间不良率由2015 年的1.86%显著下降了58bp。

      (3)潜在风险快速出清。苏农银行过去资产质量中最薄弱的一环是其较高的潜在风险。2015 年,苏农银行关注类贷款占比高达21.43%,而20Q3 末,苏农银行关注类贷款占比下降到3.74%。

      (4)拨备覆盖显著提升。2020 年末苏农银行拨备覆盖率达到302%,较年初显著提升了53pct。

      四、发展空间广阔

      管理层主动增持展现信心。近日,董事长徐晓军计划主动增持苏农银行股份,增持金额不低于200 万元,且增持股份设置3 年锁定期。

      在发展规划上,苏农银行确立两大发展目标:零售业务转型和苏州地区扩张。

      (1)零售业务转型。苏农银行近几年显著加大了零售贷款的投放力度。2015 年苏农贷款零售占比仅6%,而20H1 零售贷款占比提升到了21%。展望未来,苏农银行在零售业务上,主要有3 大主攻方向:其一、打造场景金融生态;其二、推动线下网点转型;其三、特定地区主攻零售与普惠业务。

      (2)苏州地区扩张。2019 年3 月,吴江银行升格并更名为苏农银行,经营区域扩大到整个苏州地区。目前苏州地区(除吴江区外)已经有21 家支行网点,我们预计未来营业网点可能继续增加。而更重要的是,未来单个网点规模的快速扩张,将持续提高单体的贡献度和苏州城郊营收占比。苏州区域经济更加发达,企业盈利更加旺盛,信贷需求和金融服务需求更趋多样化,有助于苏农业务资产端的拓展和风控能力的提升。

      五、估值与盈利预测

      (1)绝对估值法:我们测算苏农银行合理估值为6.51 元/股,对应2021 年的PE 为11.01 倍,PB 为0.90倍。基于敏感性分析,我们认为合理估值区间在5.41 元到8.17 元之间。

      (2)我们继续看好苏农银行,主要原因:(1)负债结构进一步优化,负债端成本优势将进一步显现;(2)资产质量稳定向好;(3)零售业务转型;(4)发展空间广阔;(5)低估值。

      我们预测,苏农银行在2021 年营业收入同比增长15.21%,归母净利润同比增长11.45%,PB 为0.69x。维持买入评级,目标价6.5 元。

      六、风险提示

      (1)疫情对经济增长可能产生负面影响,造成企业短期盈利下滑和流动性紧张,可能带来资产质量的恶化,不良率上升;(2)利率并轨持续推进下,行业净息差可能会收窄;(3)金融脱媒加剧,存款市场竞争压力加大,负债成本可能会上升。