上海机场(600009)20年业绩预告点评:新免税补充协议锁定近期业绩 长期趋势依旧不改

类别:公司 机构:国信证券股份有限公司 研究员:姜明 日期:2021-02-02

  上海机场披露2020 年业绩快报及免税合同补充协议上海机场披露2020 年业绩快报,因新冠疫情影响,浦东机场客流量尤其是国际客流大幅下滑,且作为国际航班的核心入口,公司防疫成本明显增加,导致全年预计亏损12.1-12.9 亿。与此同时,上海机场披露免税经营权合同补充协议,对疫情期间的免税保底租金及提成情况进行大幅调整。

      新协议确认2020 年11.56 亿,21-25 年保底浮动新协议自2020 年3 月开始执行,按照当月实际客流≤2019 年实际国际客流×80%(3851*80%=3081 万人次)、当月实际客流>2019 年实际国际客流×80%两种情形予以区分。2020 年公司国际客流仅486 万人次,同时可以预期的是2021 年客流量仍不太可能全面恢复至2019年的80%,大概率仍将按情形一确认租金。

      上下约束保护合约双方弱化疫情不确定性,不改变长期趋势疫情属于不可抗力,在国际客流大幅下降时取消原保底租金无可厚非,且新合约在疫情严重的阶段以较高的租金收取系数明显削减了机场方面2021 年的亏损风险,当然如假设2023 年起国际线客流恢复至2019年的80%以上,租金天花板的设置也使得机场方面阶段性让渡了部分利益。长期来看,国家引领消费回流的大趋势没有改变,机场的国际旅客流量入口的地位没有改变,疫情消退后客流量大幅提升,届时上海机场仍然具备充分的议价能力,继续看好长期租金成长空间。

      风险提示:

      宏观经济下滑,客流及免税销售不及预期,租金谈判不及预期

      投资建议:

      考虑到疫情对国际旅客的影响超出前期预期以及新合约的影响,我们将2020-2022 年公司归母净利润分别下调208%/923%/272%,分别为-12.2 亿元、4.5 亿元、22.3 亿元,按照DCF 估值模型,假设WACC=8%,永续增长率2.5%,得出合理市值为1717 亿元,对应目标价89.1 元。