上海石化(600688)：4Q20业绩预告符合预期 盈利或已回到中枢甚至以上水平

　　4Q20 预告盈利同比增长123%-147%

    　　上海石化公告，预计2020 年实现归母净利润5.7-6.9 亿元，同比下降69%-74%，符合我们预期。隐含4Q20 实现归母净利润12.1-13.4 亿元，同比上升123%-147%，环比上升13%-24%。

    　　我们认为，4Q20 业绩环比持续提升，主要得益于1）随着国内经济活动的持续复苏，公司已基本摆脱了1H20 产销不顺的困境，保持相对较高的装置负荷率；2）4Q20 化工品涨价趋势良好，多个化工品种价差环比扩大；3）4Q20 国际油价持续攀升，为公司带来了部分库存收益。我们判断，4Q20 分月度来看，10/11/12 月份分别盈利或约2/4/6 亿元。

    　　关注要点

    　　季度盈利或已回到中枢甚至以上水平。我们认为1H20 公司业绩大幅亏损主要是因疫情影响下，装置产销不顺，开工不足以及油价大幅下跌导致的库存损失等不利影响。然而，截止目前，我们看到公司已经基本摆脱了1H20 的困境，季度业绩已经回到了中枢甚至以上水平。我们认为，在正常经济与油价环境下，公司单季度盈利中枢或在9 亿元左右（炼油6 亿元，化工3 亿元），3Q20-4Q20油价上涨为公司带来了部分库存收益，从而实现了好于中枢季度业绩。当然，我们看好今年油价有望进一步温和上升，或仍将为公司带来部分库存收益。

    　　2020 年或高比例派息，但派息额可能同比下降。一方面公司资产负债表强劲，具备较好的派息基础，而另一方面公司2020 年实现报告利润同比下降69%-74%。基于以上两个方面，我们预计2020年公司派息率或将突破2019 年59%的前高，但派息总额或同比下滑超过50%。我们估计公司2020 年派息总额或落于4-6 亿元区间，对应H 股当前股价股息率为2.6%-3.9%。

    　　2Q21 公司或迎来四年一度大修。我们预计今年2Q21 公司将继2Q17 之后，再次迎来四年一度的大修，届时公司炼油、化工全部主要装置将分批停车检修，为期约2 个月时间，我们预计对应2021年全年加工量损失约4-5%。

    　　估值与建议

    　　考虑到1-3Q20疫情和油价下跌给公司带来的负面影响超出我们预期，我们下调2020 年归母净利润预测37%至6.5 亿元，但由于国际油价持续上升且公司已经基本摆脱疫情影响，上调2021 年归母净利润预测9%至25.8 亿元，引入2022 年归母净利润预测36.2 亿元。维持上海石化-A/H 目标价4.0 元/2.5 港元不变，分别对应1.4x/0.8x 2021 年市净率和17%/47%的上行空间。维持上海石化-A“中性”和上海石化-H“跑赢行业”评级。A/H 股当前交易于1.2倍/0.5 倍2021 年市净率。

    　　风险

    　　油价大幅波动，大检修开工率下降，国内需求和出口改善不及预期。