招商公路(001965)：高速公路第一运营平台 价值或迎来重估

招商公路定位为唯一收费公路中央投资集中管理平台,覆盖公路全产业链。自有路产在外延收购下快速增长,参股上市公司占板块2/3,投资收益成为业绩压舱石。当前来看公司尤其PB估值相较行业平均水平明显低估,未来其独有的投资平台地位或为其提供稀缺的成长属性,实现公司价值的重估。我们以2021年EPS为基准,给予估值12xPE,公司一年目标价可取为8.64元,对应1.1xPB。当前公司股价仍处低位,较目标价约30%空间,首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。

    定位为唯一收费公路中央投资集中管理平台,央企控股股东给予强力支持。作为国内投资经营历程最长、覆盖区域最广、产业链最完整的综合性公路运营服务商,公司参股宁沪高速、皖通高速、四川成渝等12家公路上市龙头,均为排名前5的大股东,并定位于唯一一家收费公路中央投资集中管理平台。公司控股股东为央企招商局集团,在项目资源、业务拓展、资金安排及资本运营上均能给予强力支持。

    外延收购成长性突出,投资收益成业绩基石。公司路产运营为核心业务,近年来收入、毛利分别占比在60%、80%。自成立(含前身)以来公司借助央企平台资源通过无偿划转、资产置换、外延收购等方式实现快速扩张,远超同行速度,显示突出的成长性。作为唯一一家收费公路投资集中管理平台,公司参股高速公路上市公司数量占板块2/3, 2019年主要的路产公司贡献的投资收益应在28.8亿元左右,占当年归母净利66.5%,成稳定业绩的基石。

    公路全产业链服务商,投资平台价值尚未被完全认知。公司经营范围覆盖公路全产业链,包括交通科技、智慧交通和招商生态,可在前端勘察设计、工程建设为高速公路运营提供支持。当前来看公司估值尤其PB相较行业平均水平明显低估,主要源于其投资平台的价值尚未被完全认知。未来伴随路网密度进入饱和状态,公司独有的投资平台地位或为其提供稀缺的成长属性。

    首次覆盖,给予“强烈推荐-A”投资评级。预计2020-2022年营业收入为56.4/85.0/94.2亿元,同比-31.1%/50.9%/10.8%,投资收益为20.0/36.0/39.4亿元,故测算归母净利分别为20.7/44.6/49.2亿元,同比-52%/115%/10%(暂未考虑后续可转债稀释)。公司股权激励行权价格及转股价均彰显其对自身长期发展的信心。我们以2021年EPS为基准,给予估值12xPE,公司一年目标价可取为8.64元,对应1.1xPB。当前公司股价仍处低位,较目标价约30%空间,首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:疫情扩散超预期,宏观经济失速,政策影响通行费标准下调