江山欧派(603208):高增长持续 期待品类协同

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:徐偲/郭美鑫 日期:2021-01-27

事件:江山欧派发布2020 年度业绩快报公告,公司2020 年全年实现营业收入30.55 亿元,同比增长50.72%;归母净利润4.57 亿元,同比增长74.72%;扣非归母净利润实现4.24 亿元,同比增长85.25%。

    四季度延续高增长,利润符合业绩预告。2020Q4 单季度实现营业收入10.33亿元,同比增长49.3%;归母净利润1.44 亿元,同比增长76.8%;扣非归母净利润1.41 亿元,同比增长69.8%。20Q1/Q2/Q3/Q4 收入同比增速分别24. 29%/55.85%/58.74%/49.5%,Q4 延续利润高增长趋势,全年业绩符合此前预增公告。

    精细化管理,提质控费,全年利润率为近3 年新高。2020 年江山欧派实现净利率14.95%(+2.05pct.),其中20Q4 单季度净利率14%(+2.12pct),2020 年公司持续优化供应链,通过缩短加工和交货周期、提高规模化生产能力等方式夯实内功,提高供应链核心竞争力,同时全面加强成本费用管控,利润改善显著。前三季度公司销售费用率为7.11%(-3.22pct.),财务费用率0.23%(-0.69pct.),管理费用率(加回研发费用)5.81%(-1.46pct.)。

    工程渠道中高速增长,客户结构逐步多元化。2020 年前三季度,公司与广州恒大发生销售额4.7 亿元,同比增长19%;根据《战略合作框架协议》,2017-2021 年恒大意向采购总额约20 亿元,其中2017-2020 前三季度合计发生销售额16.3 亿元。公司在恒大、万科等老客户份额稳固的背景下,积极开拓现金流较好的国有背景地产开发商,工程客户渠道销售规模持续提升。

    产能释放护航增长,品类协同打开成长空间。截止三季度末,公司在建工程6986 万元,较年初下降50%,目前公司莲华山年产120 万套木门项目及重庆欧派生产基地(租赁)木门项目已投产,产能逐步释放,河南兰考生产基地产能也稳步提升。此外,公司2020 年于莲华山工业园投资建设年产150 万套防火门项目。从品类协同角度看,借助木门业务已有工程客户渠道优势,公司柜类项目顺利切入B 端市场,产能逐步释放带动柜类产品逐步起量。

    精装房渗透率提升的长期趋势不变,品类、客户拓展力强的企业有望保持中高速增长。从国内政策驱动力到海外住宅市场发展路径对比,我们认为国内精装化率未及天花板,渗透率提升的长期趋势不变而速率趋缓,其中,客户结构优质、渠道拓展能力强的企业α将逐步凸显。中长期来看江山欧派有望发挥客户资源优势,拓展产品矩阵,加深与地产商合作关系,打开成长空间。

    投资建议:公司客户储备和规模化交付优势显著,多品类协同打开成长空间。 考虑公司业绩预增公告及产能释放,我们预计公司2020-2022 年销售收入为30.5、40.8、52.3 亿元,同比增长50.72%、33.54%、28.2%,实现归属于母公司净利润4.57 亿、6 亿元、7.61 亿元,同比增长74.72%、31.46%、26.81%(调整前归母净利润为4.58、5.95、7.47 亿元,同比增长75.2%、29.88%、25.59%),EPS 为4.35、5.71、7.24 元,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格上涨风险、地产景气度下滑风险、客户拓展不及预期风险