鲁西化工(000830)：Q4单季业绩继续环比改善 2021景气再起前景可观

　　事件

    　　2020 年业绩预告：公司预计2020 年实现净利润7.5-8.5 亿元，同比下降50.76%-56.56%；预计2020 年实现扣非净利润6.7-7.9 亿元，同比下降15.74%-28.54%。对应Q4 单季实现净利润2.8-3.8 亿元、Q4 单季实现扣非净利润2.85-4.05 亿元。

    　　简评

    　　产品价格回升明显，单季扣非业绩回到2019H1 水平2020Q4 公司单季扣非业绩中枢3.45 亿元，明显修复，为2019H2以来的最高单季水平。主要由于部分产品线的景气快速回升，如下图1；分产品线而言：化肥方面，尿素Q4 淡季不淡，单价明显回升，主要是由于冬季气紧使得气头开工率明显下降，另外北方有部分产能环保限产；丁辛醇方面，原油持续回升使得丙烯原料价格支撑作用明显；DMF 方面，华鲁产能投放前行业存结构性供需缺口，加之下游旺季内外需旺盛，价格达到历史高点；有机硅方面，在补库存周期、产能投放低于预期、旺季需求旺盛下，DMC价格同样一度涨至历史高位；氯碱方面，20 年氯碱平衡明显向氯一端倾斜，公司甲烷氯化物价格因此明显上涨，对制冷剂价格也形成支撑，烧碱则徘徊在低位。己内酰胺-尼龙6 方面，旺季景气略有改善，但下游需求反弹实际有限，价格略有回升。

    　　2021 年以来起主要产品价格继续回升，己内酰胺-PA6、烧碱、制冷剂等产品价格向上弹性仍可观

    　　进入2021 年以来，公司多数产品虽然走出旺季，但总体而言多数产品当前价格仍然相比Q4 有提升，原因包括：1、原油持续上涨对煤化工形成重要利好，对大量产品形成景气支撑；2、尿素和甲醇两大基础产品价格持续上涨，对公司产业链上大部分产品都形成成本支撑。总体看，Q1 公司产品利润率相比Q4 有望继续提升。

    　　而另一方面，应注意到到目前为止，公司己内酰胺、PA6、烧碱、制冷剂价格仍然在历史低位，与2019H1 时的价格水平也相差甚远，后续伴随内外需的持续复苏，上述产品仍有望为公司带来后续可观的业绩弹性。

    　　公告140 亿元投资计划，新一轮大型资本开支开启，产业园崛起进行时12 月25 日，公司公布140 亿元投资计划。截至2020Q3，公司固定资产合计203 亿元，而本次公告的资本开支为140 亿元，占固定资产比例达70%，势必大幅扩充公司经营体量。分项目看：

    　　（1）60 万吨己内酰胺·尼龙6 项目：实质上相当于尼龙三期项目，随着前期两期项目投产，公司业已具备双氧水→环己酮→己内酰胺→PA6 的完善垂直产业链布局，充分压低成本，盈利能力很强。本次的扩产是典型的“延伸长板”，有望带来确定性的业绩增量。

    　　（2）120 万吨双酚A：公司现有布局为氯气→光气→PC（现20 万吨产能），但不具备双酚A 配套。本次拟配套的120 万吨双酚A 将能充分解决PC 的原料配套问题，属于“补齐短板”，进一步加强产业链一体化能力。

    　　（3）24 万吨乙烯下游一体化：公司现有30 万吨MTO，对应15 万吨左右乙烯产能，据公告，新项目或将以乙烯为原料生产下游丙醇、丙酸、丙醛等产品，将进一步丰富园区产业链条。

    　　中化入主，定增增加资本实力、进一步增强中化集团的控制力中化入主之后，7 月，公司公告拟非公开发行募集资金不超过32.96 亿元，全部用于偿还有息负债及补充流动资金，发行对象为中化投资。定增完成后，公司控股股东将变为中化投资。本次增资，一方面帮助公司增加资本实力、优化资产结构；一方面继续加强中化集团的控制力：中化集团为有70 年历史的国有骨干企业，旗下化工板块拥有大量优质资产，其中包括氟化工（萤石、氢氟酸、制冷剂）、聚烯烃、聚碳酸酯等与公司业务直接相关的部分，也包括其它农药化学品、石化原料与中间体等公司未来有机会拓展的业务。通过扩大投资和产业链协同等多种方式，中化集团有望起到支持鲁西集团加快发展、建设世界一流的化工新材料产业园的作用。

    　　我们预测2020-2022 年净利润分别为7.96 亿、15.38、24.83 亿，对应PE 为27X、14X、9X，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　下游需求改善不及预期