衍生品策略双周报：计算国债期货YTM的三种方法

　　核心观点

    　　计算国债期货的YTM 通常有三种算法：①基于CTD 券的方法：这一方法精准但计算复杂，适合研究短期变化，计算方式为将期货价格*CF 作为CTD券的远期价格进行反推估算；②定义标准券的方法：计算较为简单，更适合研究中长期趋势变化，将方法一中的CTD 券替换成国债期货的名义标准券。③通过简易计算公式：国债期货YTM=名义标准券的票面利率+(100-期货价格)/大致久期。此外，简易方法还可为我们提供另外一个思路，就是国债期货变化1 元，YTM 变化多少。以简易公式来看，大致可得12.5bp。

    　　如若忽略基差风险，则这对应的就是现券收益率下行12.5bp。

    　　两周回顾

    　　近期受到央行缩量操作MLF 与基本面数据不断公布影响，期债日内波动较大，但趋势上呈窄幅震荡状态。进入本周，隔夜利率已回升至2%以上，前期整体宽松的资金面主导逻辑不再，周一四季度GDP、消费等宏观数据均对债市形成了负面影响，但随后在消息面平静、央行连续投放两天MLF，尤其是疫情局部爆发并扩散背景下，债市小幅反弹。

    　　现券研判

    　　短期来看，债市进入主线切换的过渡期，仍存在供求错位、疫情反复等支持，资金面不会过度收缩。趋势上，仍面临短期矛盾和中期主线之间的背离，预计债市窄幅高频震荡为主。中期来看，新冠疫苗接种不断推进，全球经济逐步常态化，温和再通胀是主要趋势，3-5 月份供给、通胀、资金面、政策取向、疫苗效果等不利因素明显增多。同时，短期资金面错位和供求错位将逐步转为不利，资金面不会过度收紧、疫情局部扩散是支撑因素，长端利率债在当前位置需以交易心态应对。十年期国债已经接近目标位3.1%，之下边打边撤，重心转为寻找兑现获利时机。

    　　衍生品方向策略

    　　国债期货：多头强势难以持续，把握套利机会。期债多头力量相对强势带来安全边际较好的套利机会，包括正套、基差、曲线策略。IRS：推荐买入IRS 策略。近日资金面边际收敛，尤其是隔夜利率大幅上升，预计未来的财政政策将围绕稳和不急转弯展开，资金面不会维持前期如此宽松态势。

    　　国债期货交易策略

    　　期现策略：少部分可交割活跃券（2000003.IB）IRR 已经超过3%，后续关注日内正套机会。基差策略：做多基差可以择机平仓或选择进入交割。

    　　后续由于春节因素，基差临近交割月收敛的规律将有所提前，因此此时并不适合继续构建做多基差策略。跨期策略：谨慎做多跨期价差（远月-近月）。

    　　跨品种策略：推荐短期小幅做平曲线，做凹曲线空间有限。随着近期资金面的边际收紧，随后税期及春节扰动因素即将来临，未来资金面波动性将进一步加大，这会导致短端承压，有利于收益率曲线变平，但空间有限。

    　　头寸可以通过国债期货和IRS 构建曲线走平组合，博弈曲线适度平坦。

    　　IRS 交易策略

    　　期差策略：暂不推荐期差策略。基差策略：考虑到目前负carry 水平较高，暂不推荐Shibor 3M/FR007 基差策略。总体而言，银行负债压力大+结构性存款规模压降+同业负债成本降低，同业存单供给助推NCD 发行利率小幅上行。随着监管加强，银行结构性存款增速有所放缓，同业存单增速也将趋缓，而有保险存款覆盖的低风险存款的吸引力有望提高。暂不推荐回购养券+买入IRS Repo 策略。

    　　风险提示：地方专项债供给放量；经济基本面超预期；资金面波动超预期；中美谈判超预期。