创源股份(300703)：20Q4收入高增长 多重不利因素释放 后疫情时代蓄势待发

　　事件：公司发布2020 年业绩预告。预计2020 年收入达12.30~14.63 亿元，同增32~57%，20Q4 收入约4.06~6.39 亿元，同增92%~202%；预计2020年归母净利润0.41~0.60 亿元，同比下滑49%~65%，20Q4 归母净利润约-0.06~0.13 亿元，同比下滑44%~128%。

    　　外部多重困扰下收官，20Q4 收入延续大幅增长，彰显经营韧性。公司核心的高毛利文创产品倚重线下体验性消费，在新冠疫情干扰下，终端客流受冲击、订单可预测性减弱，在变化下公司积极调整产品结构、销售渠道，自20Q3 开始收入延续高增长趋势，在业绩预告中收入增长中枢超过股权激励既定收入增长目标，经营韧性在压力下彰显。产品结构：疫情期间消费场景、消费习惯使得当年产品结构产生变化，高毛利文创产品收入占比同比下降约40%，运动健身、自有品牌本册等符合家用、功能性产品占比明显提升；销售渠道：跨境电商渠道收入高增长，线下体验性零售场景渠道占比减少。

    　　年度盈利能力受产品结构变化、销售费用、汇兑损失影响。2020 年公司整体产品毛利率下滑约4pct，主要基于高毛利文创产品收入比重下降，同时为加强核心物资控制，增加低毛利供应链物资产品销售。同时，跨境电商高增长带来运费、佣金、广告同比增加约5200 万元、防疫物资销售增加运输费用约1400 万元。20Q4 以来出口型企业经历人民币升值带来的汇兑影响，公司在采取外汇套期保值方式下，年度产生约1400 万汇兑损失。

    　　经营能力在考验下凸显，在变化中成长，后疫情时代蓄势待发。疫情阶段性影响公司核心文创业务，同时有汇率波动等外部影响，公司核心竞争力未受挫伤，运营能力在压力下获得凸显，在危机中全面布局：1）积极调整产品结构应对需求结构快速变化，收入在下半年逐个季度获得验证，依托早期布局的运动健身等产品及跨境电商渠道，适应疫情期间需求结构；2）逆势布局蓄势待发，自20Q1 起逆势布局越南基地、安徽产业园，东南亚自循环模式呼之欲出，在文创休闲用品的千亿赛道逐步演进。

    　　盈利预测与投资建议：公司疫情下积极调整产品结构、销售渠道，带来自20Q3 以来收入高增长，多重不利因素释放。渠道、产能逆势布局，在后疫情时代蓄势待发。我们预计公司2020-2022 年EPS 为0.31/0.94/1.32 元，对应PE 为32.6X/10.9X/7.8X，具备战略性配置性价比以及安全边际，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新冠疫情进一步演化，汇率大幅波动风险，原材料价格大幅波动风险。