白酒板块更新：复盘与展望 短期波动不改景气趋势

疫情复发影响为点状而非面状，华北市场主要影响供给端，其他区域市场阶段性影响需求端，结构趋势下高端与次高端仍保持较高景气度，低端影响相对较小。

    摘要：

    投资建议：多因素影响下白酒板块短期阶段性波动，我们认为高端与次高端仍保持较高景气度，高端业绩确定性与稳定性凸显，次高端龙头全国化与结构升级下增长动力较强，低端大众消费影响甚微，短期调整提供优质标的布局机会，同时建议密集跟踪疫情发展对中档价位恢复节奏的影响，建议增持：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、顺鑫农业、今世缘、古井贡酒；黑马建议增持：迎驾贡酒、酒鬼酒。

    2020 年白酒回顾：逐季改善，结构分化。2020 年疫情爆发时间点为春节前后，对一季度影响最为明显，二季度边际改善，三季度加速修复。

    从收入端来看，行业整体收入环比逐季加速，其中高端收入表现最为坚挺，Q1、Q2 茅五收入均保持双位数增长，老窖Q2 收入增速转正、Q3加速，酒鬼酒上半年内参同比+75%拉动增长。次高端整体呈现分化，汾酒Q2 收入双位数增长，Q3 进一步加速，其余次高端基本在Q3 出现收入端明显修复，中档价位带从Q3 以来收入开始恢复。从动销来看，不同价格带对应消费场景受影响程度有差异，结构上呈现两端强、中间弱的趋势，高端恢复最快、韧性最强，次高端分化，中档Q3 起随着餐饮、宴席等消费场景逐步恢复。从价格来看，茅台批价上行打开行业价格空间，高端白酒整体保持高景气度，行业提价动作频繁。

    疫情复发影响：点状影响，结构趋势。市场担心近期河北、黑龙江、北京等地疫情复发对白酒冲击，我们认为近期疫情发展与2020 年初疫情影响存在较大差异：1）目前疫情主要呈现多点散发和局部集聚，疫情影响以点状为主，2020 年以面状为主。2）华北疫情首先影响供给端，主要体现在物流停运对发货影响明显，其次影响需求端；其他区域尚无疫情反复迹象，就目前疫情防控要求来看更多影响需求端，主要集中在大型聚餐、年会、宴席等聚饮消费场景上，例如多地出台了取消宴请、团拜，聚餐人数控制在10 人以下、50 人聚餐以上取消等要求。3）分价格带看，预计仍将延续两头强中间弱的趋势。高端需求刚性稳定，低端以自饮为主，倡导就地过年、减少聚会的情况下低端白酒消费影响较小；次高端、中档价位带主要对应宴席、聚饮等消费场景，防控要求下预计短期动销相对承压，需密切关注疫情趋势，若疫情影响持续预计中档价位带恢复节奏或慢于市场预期。

    高端批价稳定，库存水平良性。茅台散瓶批价区间2450-2500 元，散瓶代表近期市场销售主力，渠道基本无库存；五粮液大部分地区批价在970-980 元，目渠道库存半个月左右，团购价上涨预期较强。国窖批价870 元，批价上涨预期充分，省内库存1 个月内。

    风险提示：宏观经济波动加大、食品安全事件等。