中粮糖业(600737):内外联动 糖价上行有望带动公司业绩高增

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:周莎/施腾 日期:2021-01-18

  事件概述

      截至2021 年1 月15 日,ICE11 号糖收盘价16.43 美分/磅,周涨幅5.73%,月涨幅15.38%,较2020 年低点9.37 美分/磅上涨75.35%。

      分析判断:

    全球糖供需格局反转,外糖价格上涨动力强劲巴西、泰国、澳大利亚和印度是全球主要的糖出口国,合计糖出口占比接近70%。我们认为,外糖价格大幅上涨的主要原因在于:1)原油需求复苏 & 雷亚尔反弹拖累巴西糖出口下行。巴西是全球最大的糖出口国,出口占比在35%左右,巴西糖的出口量是决定国际糖价走势的核心因素。一方面,随着疫情影响的边际减弱,原油需求复苏带动巴西糖醇比下行;另一方面,雷亚尔持续升值利空巴西糖出口。两者共同作用下,巴西糖出口量有望减少;2)拉尼娜现象带来不确定性,加强全球糖价上涨预期。受拉尼娜气候影响,印度、泰国、欧盟等糖生产大国或存减产预期,助力国际糖价上行。

    国际糖价上涨抬升进口成本,有望支撑内糖价格上行

      我国食糖年生产量在1000 万吨左右,年消费量在1500 万吨左右,每年500 万吨左右的供需缺口需要通过进口等方式来进行补充。梳理内外糖价格走势不难发现,国内糖价走势和国际原糖价格走势具有高度一致性,其核心原因在于,国际糖价上行将抬升国内糖进口成本,进而推动国内糖价上行以有效缓解成本上行压力。我们认为,从国际糖价来看,原油需求复苏 & 雷亚尔反弹将拖累巴西糖醇比下行,国际糖价上涨趋势明确;从国内糖价来看,糖浆进口冲击有限,国际糖价走强将带动国内糖价上行。

    基础利润 + 行情溢价,糖业龙头利润有望快速释放

      公司是国内糖业龙头,食糖业务主要包括自产糖、精炼糖和分销糖三个部分。精炼糖和分销糖是公司主要的利润来源,受糖价波动不大。其中,精炼糖业务背靠15%关税、50%关税、国家轮储三种糖源,开工率远高于行业平均水平,随着产能逐步扩张以及精制糖占比不断提升,精炼糖将不断增厚公司的基础利润。自产糖方面,公司国内产能70 万吨,国外产能30 万吨,合计产能100万吨。公司自产糖成本优势明显,在糖价底部仍能实现盈利,在糖价上行阶段将贡献公司的利润弹性。以公司食糖产量70 万吨/年测算, 假定2021 年糖价在2019 年的基础上分别上涨500/1000/1500/2000 元/吨至5934/6434/6934/7434 元/吨,不考虑所得税的影响, 则公司净利润分别增长3.50/7.00/10.50/14.00 亿元,利润弹性非常大。

      投资建议

      原油需求复苏 & 雷亚尔反弹拖累巴西糖出口下行,国际糖价上行趋势明确,进而支撑国内糖价上行,带动公司利润快速释放。

      我们维持对公司2020-2022 年EPS 分别为0.41/0.53/0.76 元的预期不变,当前股价对应PE 分别为25/19/13X,维持“买入”评级。

      风险提示

      自然灾害风险,政策扰动风险,糖价上涨不及预期。