智飞生物(300122)首次覆盖:代理产品成长空间广阔 自研产品进入收获期

类别:创业板 机构:西部证券股份有限公司 研究员:吴天昊 日期:2020-12-31

“代理+研发”双轮驱动,疫苗龙头企业高速成长。智飞生物成立初期以代理业务为主,之后公司通过自主研发,逐步形成了“代理+研发”的商业模式。在代理产品高增速的驱动下,公司近三年业绩高速增长,2017-2019年营业收入CAGR高达99.04%,净利润CAGR达到76.24%。2020年在疫情影响下,前三季度营业收入及净利润依然分别增长44.14%和40.59%,此次与默沙东续约后高增长仍可持续。

    代理产品持续放量,未来成长空间广阔。公司代理默沙东的4/9价HPV疫苗和五价轮状病毒疫苗均为全球疫苗重磅品种。HPV疫苗在国内渗透率仍然很低,默沙东的4/9价HPV疫苗先发优势明显,未来5年仍将占据主要市场份额;国内轮状病毒疫苗接种率与欧美发达国家相比存在较大差距,且默沙东的五价轮状病毒疫苗有望逐步替代单价疫苗。预计代理产品未来有望持续放量,长期增长的确定性强。

    自主研发产品进入收获期,结核病产品线即将放量。公司一直以来重视研发,研发投入和团队规模均处于行业第一梯队,研发管线储备丰富。由EC诊断试剂和母牛分枝杆菌疫苗组成结核病产品线明年有望迎来放量。我国结核病负担较重,而结核病筛查已被纳入新生入学的必查项目之一,EC诊断试剂灵敏度高,操作简便,有望成为结核病筛查“金标准”。同时,母牛分枝杆菌疫苗有望成为全球首个完成III期临床试验的针对潜伏期结核感染的疫苗,市场前景巨大。

    盈利预测与评级:公司代理产品需求旺盛,业绩确定性强;自主产品迎来收获期,结核产品矩阵未来有望实现高增长。不考虑新冠肺炎疫苗的销售收入,预计公司2020-2022年营收分别为150.51/210.12/282.43亿元,同比增长42%/40%/34%;归母净利润33.96/49.55/69.57亿,同比增长44%/46%/40%。根据可比公司估值水平,给予公司2021年65倍PE估值,对应目标股价201.5元/股,首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示:研发进度低于预期,HPV疫苗竞争加剧,疫苗销售不达预期,疫苗行业政策风险。