帝欧家居(002798):如何看待帝欧家居的竞争优势和未来成长性

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:孙明新 日期:2020-12-29

  今年以来,帝欧家居由于碧桂园精装房占比下降带来市场盈利预测下调,以及欧神诺高管的变动,股价跌幅明显。本文是多角度看帝欧家居系列报告的第一篇,我们认为精装房比例提升的行业趋势有望延续,公司具备竞争优势及未来成长性,维持“买入”评级。

      欧神诺:B 端具备先发优势。公司是瓷砖行业最早开展地产开发商集中采购业务的企业之一,具备大B 端先发优势:规模效应使得其单位生产成本低,多区域布局使得其运输费用节省,也利于实现对下游客户的及时供货。公司股权激励绑定中高层利益,提升员工积极性;管理费用率处于同行业较低水平,人均收入处于同行业较高水平,且逐年提升,具备经营效率。综合来看,公司C 端具备高端品牌定位;在B 端,规模及供应链优势、扁平化销售渠道、较高的经营效率使其具备成本优势,缔造与C 端较高的价格差,是大B 端及小B 端业务的“性价比”之选,具备竞争力。

      未来看点:工程端新客户开拓、渠道下沉、瓷砖卫浴发挥协同效应。1)精装房趋势下,很多地产开发商随着自身精装房比例的提升加大对瓷砖的集采力度,欧神诺抓住机遇积极开拓集采客户,2019、2020 年新增客户较多,进一步提升规模优势;2)公司近两年实现了经销商及门店两倍以上的增长,快速布局扁平化销售渠道;3)公司2018 年在重庆投建智能卫浴生产基地,切入陶瓷卫浴市场,有望借助瓷砖业务的客户优势,进入开发商卫浴集采名录。

      风险因素:地产竣工增速不及预期风险;应收账款坏账风险;新客户开拓不及预期风险;公司管理层变动风险;可转债发行不顺利风险。

      投资建议:公司拟发行可转债募集资金以扩大产能,实现自有产能翻倍,支撑未来业绩增长。由于疫情影响及公司第一大客户碧桂园的精装房比例下降,我们下调公司2020-2022 年归母净利润预测至5.94/7.50/9.98 亿元(原预测为7.35/9.58/12.32 亿元),对应EPS1.54/1.95/2.59 元(原预测为1.92/2.49/ 3.2元),给予2021 年15 倍PE,对应目标价29.25 元,维持“买入”投资评级。