投资研究周报

类别:策略 机构:国都证券股份有限公司 研究员:肖世俊 日期:2020-12-22

  1、政策定调略好于预期,有望提振跨年行情。近日召开的中央经济工作会议对2021 年的主要经济工作目标、政策重心及重点任务等作出了部署,市场重点关心的宏观政策定调略好于预期;会议明确了:宏观政策要保持连续性、稳定性、可持续性;要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策,保持对经济恢复的必要支持力度,政策操作上要更加精准有效,不急转弯,把握好政策时度效;保持宏观杠杆率基本稳定,处理好恢复经济和防范风险关系。

      今年5 月随着国内疫情防控战略见效,经济逐月恢复,非常规货币宽松政策逐步退出,但宏观杠杆率显著攀升,信用边际收敛,成为压制国内债市下跌、股指弱势盘整的主要矛盾。中央最新定调明年宏观政策保持连续性、稳定性、可持续性,保持“扩财政稳货币”的政策总基调不变,强调政策操作不急转弯,近期有望缓和市场此前对政策退出时点、节奏较快较早的担忧。而政策预期的缓和上修,前期持续压制国内股债市场的风险偏好有望提振,跨年行情可期。

      2、经济增速合理区间目标下稳增长压力仍不轻。会议指出:疫情变化和外部环境存在诸多不确定性,我国经济恢复基础尚不牢固;明年世界经济形势仍然复杂严峻,复苏不稳定不平衡,疫情冲击导致的各类衍生风险不容忽视。

      我们认为,一综合欧美的疫情状况、宏观政策及全球经贸关系的不确定性,明年全球经济复苏力度仍存变数;主要受限于:入冬以来欧美疫情再次显著反弹,新冠疫苗接种人群覆盖率及效果有待观察,美国两党对于新一轮财政刺激方案迟迟未能落地,且当前欧美日的负利率、高赤字率的货币财政政策,后续宽松空间已然非常有限。

      二国内后疫情下经济复苏结构仍待平衡,疫情冲击下虽然我国为今年主要经济体中唯一的经济正增长国家,但我国经济恢复动能与复苏结构仍待平衡;我国经济恢复动能主要源自房地产投资韧性、基建投资的平稳及出口份额提升,而消费复苏偏弱。展望明年,地产投资增速稳中缓降,基建投资仍平稳,出口份额随海外疫情的缓和或回落,经济恢复的可持续性将主要取决于消费与制造业投资增速的回暖。

      以上国内外形势研判下,中央提出明年要扎实做好“六稳”工作、全面落实“六保”任务,科学精准实施宏观政策,努力保持经济运行在合理区间,坚持扩大内需战略,强化科技战略支撑,扩大高水平对外开放,确保“十四五”开好局。

      明年在疫苗大规模接种下,基准中性假设下,目前市场对21 年全球/中国的GDP 增速的预期值为+4.2%/+8.8%(20 年为-5.2%/+2.1%)。单  从经济增速来看,明年我国GDP 增速或创近十年来新高,稳增长压力较前几年减轻;但若按当前我国经济潜在增速5.5-6.0%区间来看,剔除今年的低基数效应后,我们认为21 年的经济运行合理区间增速或在9-10%区间。对比市场一致预期,21 年经济稳增长压力仍不轻,也呼应了以上中央对明年偏积极的宏观政策定调,预计政策回归正常化过程较为平缓。

      3、财政与货币政策预期目标预测。会议对财政、货币政策的力度定性与结构指引为:一积极的财政政策要提质增效、更可持续,保持适度支出强度,增强国家重大战略任务财力保障,在促进科技创新、加快经济结构调整、调节收入分配上主动作为,抓实化解地方政府隐性债务风险工作;二稳健的货币政策要灵活精准、合理适度,保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。

      其中,积极的财政政策要提质增效基本延续去年提法,但两点不同之处为:

      1)更可持续。意味着21 年财政赤字率、赤字规模、地方专项债规模或适度下调;预计目标赤字率由20 年的3.6%以上下调至21 年3.0%附近,财政赤字规模由20 年的3.76 万亿元收窄至3.4 万亿元附近,地方专项债发行规模预计由20 年的预算外、预算内的3.75、2.15 万亿元(合计5.9 万亿元)收窄至3.5 万亿元附近。

      虽然21 年财政赤字率与规模较20 年疫情冲击年有所下调,但考虑到21 年财政收入增速有望随经济恢复从20 年的-5%附近大幅提升至9%附近,即从20 年的18.1 万亿元提升至19.7 万亿元附近;根据财政支出=财政收入+赤字规模,推算21 年预算财政支出规模在23 万亿元附近,较20 年的财政支出规模24 万亿元附近,略收窄3-4%。

      2)财政支出结构与方向,重点为战略科技、经济结构调整与收入分配调节。会议提出,保持适度支出强度,增强国家重大战略任务财力保障,在促进科技创新、加快经济结构调整、调节收入分配上主动作为;而20 年在疫情冲击特殊年份,财政支出结构重点为“六稳六保”。

      3)稳货币紧信用趋势不变,但边际收缩过程或平缓。货币政策的预期目标方面,会议提出,稳健的货币政策要灵活精准、合理适度,保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配,基本与前两年一致,但删除了去年的“保持流动性合理充裕”。综合前期中央及央行有关信号,预计21 年货币政策边际收敛趋势不变,但收缩过程较为平缓,且注重灵活适度,整体保持稳健中性。

      按21 年我国名义GDP 增速10%附近测算,预计21 年的M2、社融存量同比增速预期目标,分别由20 年的10.5%、13.5%下调1-2 个百分点至9.5%、11.5%附近。

      整体来看,我国金融环境趋势变化,正由20 年上半年的宽货币宽信用,转为20 年7-10 月的稳货币宽信用,直至21 年上半年的稳货币紧信用;预计21 年下半年随着经济稳增长压力上升、通胀温和确定,届时或再度灵活边际调整为宽货币稳信用。

      4、确立21 年八大重点任务,强科技扩内需促改革为首1)强化国家战略科技力量:确定科技创新方向和重点,着力解决制约国家发展和安全的重大难题,发挥新型举国体制优势,发挥好重要院所高校国家队作用,推动科研力量优化配置和资源共享,重点布局一批基础学科研究中心,支持有条件的地方建设国际和区域科技创新中心;2)增强产业链供应链自主可控能力:统筹推进补齐短板和锻造长板,针对产业薄弱环节,实施好关键核心技术攻关工程,尽快解决一批“卡脖子”问题;

      3)坚持扩大内需战略基点。在合理引导消费、储蓄、投资等方面进行有效制度安排;并指出了扩大消费最根本途径是,促进就业,完善社保,优化收入分配结构,扩大中等收入群体,扎实推进共同富裕。

      主要举措包括:一扩大消费方面,包括有序取消一些行政性限制消费购买的规定(如汽车限购);完善职业技术教育体系,实现更加充分更高质量就业(职教提升劳动者技能与收入);合理增加公共消费,提高教育、医疗、养老、育幼等公共服务支出效率。

      二发挥投资关键作用方面,发挥中央预算内投资在外溢性强、社会效益高领域的引导和撬动作用,激发全社会投资活力;大力发展数字经济,加大新型基础设施投资力度;扩大制造业设备更新和技术改造投资。要实施城市更新行动,推进城镇老旧小区改造,建设现代物流体系;同时指出,要加强统一规划和宏观指导,统筹好产业布局,避免新兴产业重复建设(针对前期个别地方电动汽车、半导体芯片项目烂尾现象)。

      4)全面推进改革开放。会议提出,深入实施国企改革三年行动,优化民营经济发展环境;放宽市场准入,促进公平竞争,保护知识产权,建设统一大市场,营造市场化、法治化、国际化营商环境;健全金融机构治理,促进资本市场健康发展,提高上市公司质量,打击各种逃废债行为;积极考虑加入全面与进步跨太平洋伙伴关系协定。

      5)解决好种子和耕地问题。会议提出,保障粮食安全,关键在于落实藏粮于地、藏粮于技战略;有序推进生物育种产业化应用,开展种源“卡脖子”技术攻关;加强高标准农田建设,加强农田水利建设,实施国家黑土地保护工程。现代生物育种、农田水利等板块内龙头个股有望受益。

      6)强化反垄断和防止资本无序扩张。会议提出,国家支持平台企业创新发展、增强国际竞争力,支持公有制经济和非公有制经济共同发展;但同时,要依法规范发展,健全数字规则。要完善平台企业垄断认定、数据收集使用管理、消费者权益保护等方面的法律规范;要加强规制,提升监管能力,坚决反对垄断和不正当竞争行为;金融创新必须在审慎监管的前提下进行。

      我们认为,针对互联网平台头部企业无边界扩张,该举措利于维护市场良性竞争秩序与生态环境,利于创新型中小企业发展成长,也利于防范金融风险甚至社会风险的积累暴发。

      7)解决好大城市住房突出问题。会议提出,坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,因地制宜、多策并举,促进房地产市场平稳健康发展;高度重视保障性租赁住房建设,加快完善长租房政策,逐步使租购住房在享受公共服务上具有同等权利,规范发展长租房市场。土地供应要向租赁住房建设倾斜,单列租赁住房用地计划,探索利用集体建设用地和企事业单位自有闲置土地建设租赁住房;降低租赁住房税费负担,整顿租赁市场秩序,规范市场行为,对租金水平进行合理调控。

      我们认为,“房住不炒”政策定力十足,体现中央对我国经济结构转型升级的决心。部分城市高房价问题,已成为我国资金投资取向不合理、企业创新能力与经营效益不足、居民消费潜力与意愿偏低等主要原因。此次通过“租购同权”、土地供应向租赁住房倾斜及降低税费等多措并举,或有望逐步完善长租房政策的可执行性。

      8)做好碳达峰、碳中和工作。力争2030 年前达到峰值、2060 年前实现碳中和;抓紧制定2030 年前碳排放达峰行动方案,加快调整优化产业结构、能源结构,推动煤炭消费尽早达峰,大力发展新能源,加快建设全国用能权、碳排放权交易市场,完善能源消费双控制度。

      风险提示:疫苗进展不及预期经济复苏延后,国内外流动性边际超预期收紧、海外市场大幅震荡等风险