仙鹤股份(603733)：盈利稳步改善 纸基功能材料领军者成长可期

　　事件：公司公告2020 年三季报，单三季度实现收入13.05 亿元，同比、环比分别增长10.21%、15.63%；实现归母净利润2.12 亿元，同比、环比分别增长54.41%、19.24%。

    　　核心观点

    　　本部、夏王盈利向好，共同推动单三季度业绩再创新高。公司单三季度实现归母净利润2.12 亿元，再创自身盈利新高；其中对合营公司夏王纸业的投资收益为0.54 亿（同比、环比分别增长46%、75%），贡献净利润比重约25%，本部、夏王销售及盈利双双向好。2020Q3 公司实现毛利率23.22%，同比提升2.27pct，低成本浆价红利延续，降本增效举措稳步推进；环比小幅下降0.94pct，推测主要源于产品结构调整、淡季部分品类售价回调所致。

    　　新增产能释放叠加低浆价红利延续，盈利能力稳步改善。收入端，常山PM5年产9 万吨项目、东港PM28 项目已于2020 年8 月投产，格拉辛纸、热转印纸等新增产能持续释放，与此同时疫情以来食品及医疗用纸需求旺盛，该业务前三季度收入同比增长48-50%，构成收入端重要驱动力之一；成本端，木浆原材料价格延续历史低位水平，同时新项目投产带来哲丰能源热电效率提升，公司成本稳步优化。

    　　未来三年产量快速扩张，浆价低成本红利延续，公司业绩稳健增长可期。常山PM7/8（年产8 万吨，热转印纸为主）、鹤丰30 万吨高档食品卡纸项目计划分别于2020 年底前、2021 年底前投产，预计未来三年公司产量CAGR达24%（含夏王）；成本端当前木浆外盘价处于历史约30%的较低分位，带来盈利改善空间，公司作为国内纸基功能材料领军者,未来成长可期。

    　　财务预测与投资建议

    　　考虑到三季度公司盈利改善超预期，低成本红利延续叠加新增产能对未来业绩的贡献，上调2020-2022 年公司归母净利润预测至6.70/7.84/9.75 亿元（原预测分别为5.90/6.83/8.64 亿元）。结合DCF 绝对估值法，我们给予公司DCF 目标估值23.79 元，上调至“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格上涨超过预期的风险；新建产能建设不达预期的风险