中牧股份(600195)2020年三季报点评：市场化改革稳步推进 业绩复苏趋势加快

　　事件：公司发布2020 年三季报。前三季度实现营收36.3 亿元，同比增长22.8%，扣非后净利润3.77 亿元，同比增41.1%。其中单三季度实现扣非后净利润1.45 亿元，同比增长35.9%。若剔除金达威投资收益和非经常性损益，并加回三季度计提的兰州布鲁氏菌抗体阳性事件补偿费用3500 万（折合利润2975 万），则前三季度主业净利润2.35 亿元，同比增长57.7%。

    　　市场化改革稳步推进，各业务板块均快速增长。分板块来看，2020 年前三季度公司生物制品销售收入约 10 个亿，同比增长超15%。其中市场化产品收入同比增长超50%，政采收入因猪用政采苗销量同比下降及禽流感招采苗更换毒株延迟发货影响预计下滑5%左右；化药板块收入预计同比增长18%，部分大单品价格的提升有效弥补了因限抗令影响导致的公司产品销量下滑的不利因素；饲料板块收入预计同比增长25%，其中多维和预混料同比增长接近30%；贸易板块得益于下游存栏回升带动的玉米、鱼粉需求提升，收入同比增长约30%。

    　　未来两年业绩趋势继续向好。展望后市，我们认为：1）生物制品板块，其中猪用疫苗销量有望随着下游养殖存栏的恢复、养殖户免疫意愿的提升以及后续猪双O+A 二价苗的上市而实现销量的突破；禽用疫苗仍将受益于存栏增长和产品结构优化而保持15%左右增速。2）兽药板块，在生猪存栏恢复、出口业务增量以及湖北安达逐步投产的三重因素作用下，兽药业务未来增长有望提速。3）饲料业务，禽类存栏维持高位及多维涨价背景下，预计Q4及21 年饲料业绩整体有望维持20%以上增速。

    　　维持“买入”评级。预计公司20-22 年归母净利润分别为5.44/5.54/6.76亿元（20 年利润已扣除赔偿款项），EPS 为0.54/0.55/0.67 元，目前股价对应PE 分别为26.7/26.2/21.4 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情风险，存栏回升不及预期，汇率波动、产品上市不及预期。