国投电力(600886)：三季度水火共济 关注雅砻江投产周期

　　核心观点：水电火电盈利提升，三季度单季归母净利润增加3.8%，公司发布三季报，前三季度收入296.76亿元，同比下降7.97%；归母净利润52.11亿元，同比增加20.27%，其中，三季度单季收入122.06亿元，同比下降3.41%；归母净利润21.35亿元，同比增加3.82%，公司盈利增加主要是水电和火电板块盈利提升。

    　　水电板块量价齐升推动盈利提升。雅砻江水电三季度单季发电量同比增长1.77%，低于四川省水电整体增幅（14.2%）；上网电价同比提升1.61%，量价齐升下，我们测算雅奢江水电三季度单季收入同比增加约2.0亿元，此外，三季度单零云南大朝山发电量同比增加64.59%，上网电价同比提升72.44%，国投电力水电板块三季度单季收入同比增加约2.9亿元。

    　　火电板块量价*升带动毛利增长。火电板块，三季度单季发电量同比增加5.01%（可比口径），上网电价同比提升4.49%，火电板块盈利提升。我们测算火电收入同比减少约7.0亿元（下滑是因为电厂出售），三季度公司营业成本同比减少8.4亿元，火电板块毛利提升约1.4亿元。雅鳌江水电将进入投产周期，业绩增长可期。预计2020-2022年公司归母净利润分别为58.8/54.8/61.3亿元，公司控股的雅荟江水电具备较强的库容调节能力，雅奢江中游电站两河口、杨房沟规划2021年首台机组投产，雅奢江中游电站投产后带来的增发电量和丰枯电量调节能力将大幅提升雅砻江水电的盈利能力，参考可比公司估值，给予公司2020年PE 13倍，对应合理价值11.00元/股，给予“买入”评级。

    　　风险提示。上网电价下调的风险；来水不及预期的风险；机组投产进度低于预期的风险；火电机组利用小时数下滑超预期的风险。