10月宏观政策月报:“五中全会”闭幕 政策更加注重提质增效

类别:宏观 机构:国融证券股份有限公司 研究员:张志刚/李凌云 日期:2020-11-04

  央行重提“总闸门”,货币政策稳健中性再度确认:(1)李克强总理、刘鹤副总理在金融街论坛、国常会等多场合多次强调货币政策稳健,这表明中央要求货币政策在大方向上应保持中性合理的取向。执行层面,10 月21 日,易纲行长在金融街论坛发言,重提货币政策“总闸门”,央行后续货币中性态度得以确认。(2)从10 月OMO 操作来看,长短端资金“削峰填谷”的特点十分明显:隔夜、7d 等利率总体稳定之下,10 月1 日至30 日,央行7天、14 天逆回购净回笼2600 亿,但存单价格依然偏高则推动央行继续超量续作MLF,央行在长短端相机抉择的操作很好地诠释了货币政策中性的内涵。(3)总体来看,货币政策已开始把握稳增长和防风险的平衡,经济复苏途中货币政策全面转紧可能性较低,四季度大概率保持稳健中性。具体来看,①货币政策维持稳健中性大背景下,降准/降息可能性再度降低;②目前存单利率依旧高企,后续央行OMO 操作或继续体现“缩短放长”的投放特点;③易纲行长提出“货币政策更好适应经济高质量发展的需要”,意味着后续可能针对“双循环”产业链定向加大对科技、绿色等领域的信贷支持。

    财政支出回升明显,资金落实效率再提高:(1)10 月21 日,李克强总理在国常会上再提抓好财政资金直达机制落实。截至9 月末,今年新增应下达地方的1.7 万亿元财政资金中,已有1.57 万亿元下达到市县使用单位。由此可见,中央目前更加注重财政政策的实际效能如何。执行层面,在10 月21日召开的2020 年前三季度财政收支情况新闻发布会上,财政部发言人表示已通过优化投向等多种方式提高专项债资金使用效率。各地财政局也纷纷下达通知,建立了系统的财政资金使用监督体系。同时,目前财政支出完成全年预算总额约70.68%,考虑到年末地方政府存在突击“花钱”的现象,预计四季度支出效率将再提升。(2)现阶段财政继续提质增效是重中之重。具体来看:①近期不少地区密集调整2020 年专项债对应项目,待专项债资金拨付后使用效率将得到进一步提高;②近期专项债投向棚改比重有所提升,未来监管可能会对此进行一定约束,地方政府专项债发行使用后续或更集中在国家重要的区域战略级项目上;③2021 年提前批专项债额度即将下达,预计各地政府将加快准备合适项目以备使用。④后续财政可能会针对现阶段讨论较多的“双循环”产业链予以更多支持。

      中央继续完善长效机制,地产政策边际收紧效果已显现:(1)央行副行长潘功胜在21 日举行的金融街论坛上表示要重点健全房地产金融、影子银行等领域宏观审慎监测评估体系。银保监会周亮、梁涛副主席亦分别发言表态对房地产过度金融化应予以抑制。一周内监管层连续多次表态地产金融监管,表明中央不断完善地产融资长效机制,促进行业健康发展的决心。各地亦延续了前次的政策思路,继续压制地产非刚性需求。长春、东莞、天津等地在“因城施策”大框架下纷纷加码地产限售限购、整治二手房炒作乱象,对地产持续降温。(2)统计数据显示,100 大中城市土地成交面积进入10 月以来持续下行,同时截止10 月25 日已连续三周当周同比位于负区间,表明地产政策收紧带来的后果已有所显现。(3)尽管房地产韧性犹在,但随着消费与出口贡献逐步提高,政策对于地产拉动经济的期待或有所减弱。

      展望未来:①地产领域政策一方面将从金融审慎入手,打破房企通过高杠杆谋求扩张的路径依赖,完善地产融资长效机制。②各地在“因城施策”

      框架下或继续从收紧购房资格、限制非刚需住宅购买等方面对住宅需求端进行限制。

    “五中全会”再提基建,“两新一重”大有可为:(1)10 月29 日颁布的十九届五中全会公报中明确提出“统筹推进基础设施建设,加快建设交通强国,推进能源革命,加快数字化发展”,同时专门指出要“推进区域协调发展和新型城镇化”,表明中央对“两新一重”予以较高级别的重视。执行层面看,从国家部委到地方厅局都在加速推出各项政策措施确保重点项目持续推进:发改委在月度新闻发布会上明确提出要做到“三个加快、两个加强”;合肥、湖南、福建等地也纷纷开始启动以“两新一重”为代表的重大基础设施建设项目。各执行层以“两新一重”关键项目促进“双循环”意图明显。(2)后续展望,新项目可能留至明年初开工,基建投资年内或以推进存量项目为主,同时考虑到基建投资对就业有较好带动作用,因此,预计四季度基建投资增速继续上行,但目前经济渐进修复趋势明显,消费出口稳步向好,对基建有一定挤出效应,因此基建后期整体修复趋势确定,但最终程度或不及预期。

    欧美疫情恶化加剧,政策刺激仍然可期:(1)截止10 月末,大选前财政刺激已无法落地。需要指出的是,最新民调显示拜登对特朗普领先趋势愈发明显,市场对拜登当选后更大规模的财政刺激充满期待。财政政策之所以重要,一方面是因为美联储目前名义利率水平已相对较低,单纯使用货币政策的边际效用正在逐渐减弱。另一方面,目前美国疫情再度恶化,叠加冬季来临疫情防控难度加大,经济复苏面临的不确定性加大。若财政刺激久不落地,对普通人和中小企业影响会加大,复苏进程或更加波折。(2)欧洲地区最近疫情明显恶化,“疫灾”较为严重的英国、法国、德国、西班牙等主要国家纷纷提前行动,一方面立即颁布不同程度的居家隔离条例,另一方面亦推出多种刺激措施为当地经济保驾护航。10 月29 日,欧洲央行表示维持三大关键利率不变,维持紧急抗疫购债计划(PEPP)规模在1.35 万亿欧元不变,PEPP 下的净资产购买期将至少持续至2021 年6 月底;各国也纷纷开始着手出台财政刺激方案。(3)综合来看,目前欧美疫情状况仍然堪忧,尽管美国三季度33.1%的实际GDP 环比折年率好于预期(31%),但在疫情未得到一定程度控制前经济面临较大不确定性。下一阶段欧美财政货币双宽仍将持续,财政货币化的进程只会增强,不会降低。

    风险提示:1.国内政策宽松不及预期;2.海外疫情引发全球经济衰退超预期;3.中美摩擦升级致贸易冲击超预期。