海信视像(600060)：外销市场表现出色 大屏化消费趋势愈发显著

　　事件：公司2020 年前三季度实现营业收入274.8 亿元，同比+16.23%，归母净利润5.75 亿元，同比+117.42%；其中2020Q3 实现营业收入115.79亿元，同比+35.59%，归母净利润2.1 亿元，同比+3.51%。

    　　外销市场表现出色，大屏化消费趋势愈发显著

    　　20Q3 彩电产销量同比呈现双位数增长态势，其中内销市场得益于818 等节日促销拉动，降幅环比有所改善，出口市场方面，受居家客厅经济消费拉动，供应链转移以及海外电商基建的加速发展，外销延续高增长的态势。

    　　从尺寸结构来看，大屏化带来的消费升级仍是行业发展的主要牵引力。

    　　毛利率同比下滑，公司合理控制期间费用率

    　　公司20Q3 毛利率为15.2%，同比-3.39pct，净利率为2.69%，同比+0.02pct。

    　　从外销的角度看，我们认为，海外市场销售快速增长所带来的销售结构的改变或是毛利率同比下滑的重要原因之一。从内销的角度看，尽管全渠道均价实现上涨，但面板价格仍对毛利端产生一定影响。从费用端来看，20Q3季度销售、管理、研发、财务费用率分别为7.89%、1.3%、3.88%、0.43%，同比-2.89、-0.39、-0.37、+0.02pct。管理费用率同比大幅消化从侧面反映出公司在线上渠道不断拓展的同时营销效率的提升。财务费用率同比上涨系利息收入增加及贷款规模下降后利息支出减少所致。

    　　在手现金小幅下滑，经营周期缩短

    　　从资产负债表的角度看，公司20 年前三季度期末现金+交易性金融资产为103.45 亿元，环比-16.13 亿元，存货为34.39 亿元，同比+13.41%，环比-0.7亿元，应收票据和账款合计为80.14 亿元，环比+20.59 亿元。从营运周期来看，公司2020 年前三季度期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为38.27、26.16 和0.92 天，同比-6.74、-3.16 和+0.09 天。从现金流量表的角度看，20Q3 经营活动产生的现金流量净额为-11.21 亿元，同比-283.88%，其中销售商品及提供劳务现金流入90.66 亿元，同比+15.77%，购买商品及接受劳务支付的现金为87.67 亿元，同比+51.18%。随着业务规模增长，采购支付现金增加，但采购转换为销售回款有一定周期，因此经营活动现金流有所下降；

    　　投资建议：公司积极改善产品结构、拓展新品类，持续提升毛利率水平，体现了公司作为彩电龙头的强大韧性；构建VIDDA+海信+东芝的品牌矩阵，形成差异化竞争；TVS 日本市场表现出色，看好公司未来发展前景。结合20Q3 业绩情况，预计公司20-22 年公司归母净利润8.8/11.2/13.1 亿元（ 20-22 年前值8.67/10.72/12.33 亿元）， 当前股价对应20-22 年19.4/15.3/13.1xPE，对应2020 年预测值PB 为1.13，维持“买入”评级。

    　　风险提示：TV 面板大幅上升；海外增速不及预期；行业竞争加剧