康泰生物(300601)：业绩符合预期 23价肺炎疫苗销售提速明显

　　公司发布 2020 年三季报：前三季度，公司实现收入 14.2 亿元（+1.87%，以下均为同比口径）、归母净利润 4.33 亿元（+0.58%）、扣非归母净利润 4.25 亿元（+2.06%），其中第三季度公司实现收入 5.5 亿元（-6.17%）、归母净利润 1.74 亿元（+0.49%）、扣非归母净利润 1.7亿元（-0.06%），业绩符合预期。

    　　四联苗销售增速有所下滑，23 价肺炎疫苗预计实现快速放量。分产品看，基于公司报表、批签发量及库存估算，我们预计第三季度公司四联苗实现销量约 60 万支左右，增速有所放缓；23 价肺炎疫苗预计实现销量近 140 万支，新冠疫情下肺炎疫苗放量有所提速。伴随着库存逐渐消耗，主营乙肝疫苗的母公司实现收入 0.38 亿元（-74.72%），公司已取得乙肝疫苗的新 GMP 证书，后续有望重获批签发上市。

    　　公司整体毛利率有所提升，销售与研发费用投入加大。前三季度，公司整体毛利率同比提升 1.02pp 至 92.91%，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比增长 0.98pp、0.64pp、1.00pp、-1.51pp，公司净利润率同比下降 0.39pp 至 30.51%。

    　　盈利预测与投资建议。考虑到 13 价肺炎球菌疫苗的上市申请已完成补充材料并被 CDE 受理，有望明年年中获批上市，人二倍体细胞狂犬病疫苗有望年底报产，明年起公司研发管线将步入收获期。我们预计公司 2020-2022 年的归母净利润分别为 8.15 亿元、14.96 亿元、25.7 亿元，对应当前市值的 PE 分别为 150X/82X/48X。综合参考可比公司2021 年 PE 以及公司研发管线梯队与商业化价值，公司 2021 年合理PE 约 83X，对应合理价值约 182.6 元/股，给予买入评级。

    　　风险提示。产品研发失败的风险；在研产品审批进度不达预期；产品推广低于预期；当前静态估值较高风险。