四川路桥(600039):利润弹性亮眼 低估值彰显投资价值

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:鲍荣富/王涛/方晏荷 日期:2020-11-03

  前三季公司利润展现高弹性,期待后续高增长延续,调高至“买入”评级公司发布20 年三季报,20Q1-3 实现营收369 亿元,yoy+19%,归母净利润17.2 亿元,yoy+104%,前三季归母净利已接近10 月29 日Wind 一致预期全年值(18.7 亿元),前三季扣非净利润yoy+184%,疫情后公司不仅营收快速恢复,利润端也体现出高弹性。Q1-3 公司CFO 净流入14.2 亿元,同比多流入17.1 亿元。总体看,利润率的同比提升对公司利润弹性和现金流改善的贡献较大,我们认为这也体现出提质增效对建筑国企投资价值重估的潜在作用。而需求端,公司也有望受益于成渝都市圈及西南区域发展提速。预计公司20-22 年EPS0.64/0.74/0.84 元,调高至“买入”评级。

      疫情缓和后收入保持较高同比增长,利润率显著提升公司Q1-3 单季营收同比增速-16%/29%/28%,Q2 疫情缓和后保持较高增长态势,单季归母净利增速-19%/72%/802%,17-19 年的Q3 均为公司全年4 个季度单季利润低点,利润率均显著低于其他季度,而20Q3 公司净利润率环比Q2 下行幅度较小。20Q1-3 公司归母净利率4.66%,同比升1.94pct,其中毛利率12.94%,同比提升2.89pct,销售/管理/研发/财务费用率同比变动+0.08/-0.41/+0.28/-0.07pct,信用减值损失占收入比例同比降0.14pct。毛利率和管理费用率的改善对公司净利率同比提升贡献较大,我们认为除完工项目调差等因素外,管理效率的提升或是主要驱动力。

      现金流、资产周转同比改善,新签订单实现较快同比增长前三季公司CFO 净额同比大幅改善,收现比同比稳定,但利润率同比改善使得净现金同比明显增加。Q3 末公司负债率82.2%,较19FY 末降0.11pct,公司带息负债(长短期借款+应付债券)率仅37%,较19FY 末降1pct,经营总体稳健,后续若定增完成,公司资本结构有望进一步改善。前三季公司总资产周转率0.36 次,同比升0.02 次,主要系流动资产周转率同比升0.03 次,我们认为公司前三季经营指标同比均实现较为明显的改善。公司前三季度新签合同额271 亿元,同比增长38%,我们认为西南地区相对较好的基建需求有望对公司未来业务量增长持续性产生积极影响。

      资产质量领先,大股东大手笔增持,估值处于低位,调高至“买入”评级背靠大股东四川铁投(未上市),公司在省内优质运营资产和工程订单获取方面优势明显。当前公司PE(TTM)仅8 倍,PB(LF)仅0.95 倍,今年前三季大股东已通过回购、要约收购等方式增持公司15.23%股份,而后续拟全额认购公司42.5 亿元定增(10 月23 日获批复),彰显发展信心。基于公司前三季亮眼业绩表现,我们调高对公司20-22 年营收及毛利率/净利率的预测,预计20-22 年EPS0.64/0.74/0.84 元(前值0.48/0.56/0.62 元),当前可比公司21 年Wind 一致预期PE8 倍,认可给予21 年8 倍PE,目标价5.92 元(前值4.80 元),调高至“买入”评级。

      风险提示:盈利能力提升持续性不及预期;订单增长持续性不及预期。