博汇纸业(600966)三季报点评:3Q盈利能力和现金流环比大幅改善

类别:公司 机构:国金证券股份有限公司 研究员:姜浩 日期:2020-11-01

  业绩简评

      公司2020 年前三季度公司实现营收93.27 亿元,同比+43.43%;实现归母净利润5.27 亿元,同比+284.72%;其中,3Q 实现营收35.94 亿元,同比上升46.13%;实现归母净利润2.6 亿元,我们预计3Q 博汇纸业吨纸净利大致400-450 元/吨。

      经营分析

      3Q 景气显著回升, 毛利率环比大幅改善。1Q/2Q/3Q 营收同比+20.1%/+66.9%/+46.1%,3Q 营收同比大幅增长,一方面白卡均价同比+10%(500-600 元/吨),另一方面3Q2019 箱板纸、白卡产能刚投产,产量方面贡献有限。3Q2020 年营收环比2Q 提升14.9%,其中白卡均价环比提升4.9% , 销量环比预计+10% 。1Q/2Q/3Q 毛利率为21.7%/14.1%/19.4%,3Q 毛利率环比+5.3pct,随着白卡纸价格触底回升,公司的盈利能力在3Q 显著改善。鉴于9 月后,白卡纸已经累计宣布提价800 元/吨,我们判断4Q 公司毛利率将继续环比大幅提升,4Q 公司的利润将继续快速环比增加。3Q 公司的净经营性现金流为11.5 亿, 环比2Q+108%。

      费用管控良好,盈利能力提升。前三季度公司期间费用率为10.8%,同比-0.6pct,其中3Q 期间费用率同比-2.2pct。3Q 销售费用率同比+0.8pct 至3.5%,主要在于销售返利和运费有所增加; 管理费用率同比-0.7pct 至2.1%。3Q 归母净利率7.2%,同比+7.02pct。

      高集中度助力白卡提价落地,利好4Q 及1H2020 公司盈利弹性释放。目前白卡纸行业开工负荷率81%,距离行业开工负荷率峰值的提升幅度有限,行业供给通过开工率提升的空间不大,伴随四季度传统消费旺季以及国内出口的快速增长,白卡提价逻辑有望继续演绎。10 月22 日,APP 等纸厂宣布自11 月1 日起白卡纸提涨300 元/吨,我们预计纸价在年底之前有望再度提价300 元/吨,价格将达到7000 元/吨之间。

      正式纳入APP 体系,协同效应值得期待。10 月14 日,公司发布董事会换届选举及关联交易公告,标志着APP 系管理层顺利入驻博汇纸业。且APP通过与博汇在化机浆、阔叶浆、箱板纸、白卡纸业务开展关联交易,在降低采购成本 、提高产能利用率方面对博汇进行多维度帮扶,我们预计从4Q 开始,博汇纸业将逐渐从季度财务数据中,反映出APP 入主后的变革成果和协同效应。

      盈利预测和投资建议

      我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.78、1.54 和1.77 元,当前股价对应2020-2022 年PE 分别为16.8/8.5/7.4 倍,我们预计白卡纸价格在2021 年仍将延续上涨态势,同时考虑到APP 后续对博汇将全力赋能,我们认为公司目前的价值仍被低估,维持买入评级。

      风险提示

      下游需求不及预期的风险;新增产能投放进度不达预期的风险;公司费用率控制不力的风险;原料价格大幅波动的风险。