华能水电(600025)：汛期来水偏丰电量增加 Q3业绩显著改善

　　投资要点：

    　　投资建议：Q3来水偏丰，发电量同比显著提升，业绩同比大幅增长，维持2020-2022 年EPS 预测为0.31、0.34、0.35 元，考虑到公司为国内第二大水电，给予公司2020 年略高于行业平均的16 倍PE，上调目标价至4.96 元，维持“增持”。

    　　事件：2020Q1-Q3 营收147.3 亿元，同比下降9.7%，归母净利43.5亿元，同比下降10.6%；Q3 营收66.6 亿元，同比增长16.2%，归母净利29.6 亿元，同比增长44.4%。业绩符合预期。

    　　Q3 来水向好电量增长，叠加财务费用下降及营业外支出减少，业绩显著改善。1）量增：2020Q3 水电发电量343.9 亿千瓦时，同比增长24.0%，其中澜沧江中下游电站电量显著增加（+60.2 亿千瓦时，+36.5%），主要由于上半年西电东送电量减少，汛期补送；澜沧江上游电站电量略微增加（+6.42 亿千瓦时，+5.7%）。2）价降：经我们测算Q3 电价同比下降6%左右，预计主要由于低电价的中下游电量占比提升。受益于电量增幅较大，尽管电价有所降低，Q3 毛利仍同比增加7.5 亿元，此外受益于利率下降与有息负债成本减少，Q3 财务费用同比减少1.6 亿元，受益于扶贫支出于2019 年到期，Q3 营业外支出同比减少0.7 亿元。多重因素影响下，Q3 归母净利同比显著增长44%。

    　　蓄水情况较好，Q4 业绩有望持续改善。汛期澜沧江来水改善，目前蓄水情况较好，我们预计Q4 发电情况将较为可观，我们预计2020年归母净利为52-56 亿，同比变化（-6%）-（1%）。

    　　风险因素：用电需求不达预期，来水不达预期