晶澳科技(002459)三季报业绩点评：一体化龙头经营稳健 产能扩张持续推进

　　公司Q1-3 业绩12.91 亿元，同比增长85.3%，超预期：公司发布2020 年三季报，20 年Q1-3 实现营业收入166.95 亿元，同比增长24%；实现归属母公司净利润12.91亿元，同比增长85.3%，其中2020Q3，实现营业收入58.11 亿元，同比增长25%；实现归属母公司净利润5.90 亿元，同比增长92.9%，Q1-3 归母净利率为7.7%，同比上升2.52pct，Q3 归母净利率10.2%，同比上升3.7pct，环比上升3.6pct。公司非经常性损益约1.5 亿，主要是政府补助和汇兑损益。公司Q3 公司业绩5.90 亿元，高于此前预告中值5.64 亿元（区间4.99~6.29 亿元）。

    　　Q3 单瓦盈利超预期，盈利能力持续优异，Q4 业绩预计仍有不错表现：Q2 公司组件出货3.16GW，对应4.07 亿扣非归母净利润，单价约1.76 元/W，单瓦盈利约0.13元/W；Q3 公司组件出货约3.5~3.6GW，对应扣非归母净利润约4.43 亿元，单价约1.55 元/W，测算单瓦盈利约为0.13 元/W，Q3 组件面临低价单交付压力，单价环比下跌12%，但公司单瓦盈利仍表现优秀，超出市场预期。我们认为原因有三：（1）公司出货同比环比均大增：公司Q3 出货约为3.5GW，同比增长52%，环比增长11%；（2）公司Q3 海外占比进一步提升：海外高毛利率，测算Q3 海外出货约2.7GW，同比大增约57%，Q3 海外占比约为78%，环比持续提升8pct；（3）新产能投放+新技术应用+低物料价格：公司一体化新产能投放叠加新技术应用，同时Q2 物料降价体现于Q3，Q3 成本环比持续下降。（4）Q3 电池价格较高，公司舍弃部分外购电池订单确保盈利能力。Q4 看国内最强旺季，国内出货预计环比有较大幅度增长，同时随着产能释放出货增加，预计Q4 出货6GW+，同增67%，环增71%，预计Q4 公司业绩仍有不错表现。

    　　产能/出货双高增，大尺寸高占比出货结构优化，业绩高增长可期：1）出货来看：

    　　Q4 旺季预计出货6GW 左右，公司20 年全年预计出货量约15GW；21 年公司出货预计30GW+，目前看海外Q1/2 签单50%+，其中长单20-30%，滚动订单约30%，高签单率保障明年出货高增。2）产能来看：我们预计公司21 年年底硅片-电池-组件产能将分别达到约30GW，30GW，40GW，较20 年底继续翻倍增长，带动平均生产成本继续下降；3）分尺寸看：预计公司20、21 年底电池大尺寸产能分别达到13.6GW（182 及以上8.6GW）、25.67GW（182 及以上20.6GW），分别占比76%、85%；预计公司20、21 年底组件大尺寸产能分别达到18.4GW（182 及以上12.2GW）、35.4GW（182 及以上29.2GW），分别占比80%、89%；大尺寸产能比例迅速提升，公司今年出货仍以158 为主，预计21 年182 出货占比50%+，结构改善明显。公司产能持续上新，大尺寸产能占比持续提升，单瓦盈利将得到有力保障，业绩高增长可期。

    　　盈利预测与投资评级：预计20~22 年公司净利润分别为16.5/26.5/34.7 亿元，同比长31.7%/60.9%/30.8%。晶澳是一体化龙头组件企业，受益于下游需求增长&组件市场集中度持续提升&大尺寸结构优化，低估值高成长，给予21 年25X，对应目标价49 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策不达预期，竞争加剧等