泸州老窖(000568):产品结构升级和费用率下降带动业绩高增长

类别:公司 机构:西南证券股份有限公司 研究员:朱会振 日期:2020-10-29

  业绩总结:公司2020年前三季度实现营收116亿元,同比+1.1%,归母净利润48.2 亿元,同比+26.9%;其中20Q3 单季收入39.6 亿元,同比+14.4%,归母净利润16.0 亿元,同比+52.5%;收入符合预期,单三季度利润大超预期。

      国窖表现亮眼,中低端酒环比改善明显,现金流较为理想。1、受益于餐饮及消费回归正常,渠道补货,高端酒国窖1573 单三季度增速估计25%左右;中端酒特曲、窖龄受益于双节期间婚宴、聚餐等回补性消费,业绩环比改善明显;三季度低端酒动销持续改善,但仍处于调整之中,2、从区域来看,西南、华中、华北等核心市场恢复态势良好,预计单三季度实现两位数增长,以河南为代表的聚焦市场增速估计20%左右,大力布局的华东、华南等市场进展良好,市场开拓效果显著。3、受益于终端动销恢复和国窖提价驱动经销商提前打款,前三季度经营活动现金流入同比-6.2%,季末预收款13.9 亿元,同比-12.7%,环比+111%,现金流较为理想。

      毛利率上升,费用率下降,净利率提升明显。前三季度毛利率同比提升2.5 个百分点至83.6%(单三季度提升2.7 个百分点),主要得益于产品结构升级、老字号特曲提价等。费用率同比下降6.7 个百分点至19.7%,其中销售费用率下降7.3 个百分点至15.4%,主要受益于疫情冲击下广告费及市场拓展费投放力度减弱;含研发费用的管理费用率保持稳定;净利率提升8.1 个百分点至41.3%(单三季度提升9.5 个百分点),盈利能力持续提升。

      高端国窖稳步向上,中端酒发力在即,黄舣基地投产有望带动低端酒恢复增长。

      1、疫情压力测试下国窖表现持续超预期,批价跟随茅台、五粮液稳步向上,高端酒地位得到夯实,业绩增长确定性得到充分验证。2、在经济和消费信心持续向好背景下,老字号特曲去年提价影响有望逐步消化,特曲60 开始导入全国化终端,中端酒发力在即。3、黄舣基地投产进展良好,头曲、二曲等低端酒品质将显著提升,未来恢复性高增长值得期待。

      盈利预测与投资建议。基于疫情对收入端的影响,下调2020-2022 年收入分别至162 亿元、193 亿元、230 亿元,考虑到产品结构升级及费用管控,上调归母净利润分别至59 亿元、75 亿元、92 亿元,EPS 分别为4.04 元、5.09 元、6.31 元,对应动态PE 分别为40 倍、32 倍、26 倍,维持“买入”评级。

      风险提示:高端酒价格或大幅波动;市场开拓不及预期风险。