汤臣倍健(300146)点评报告：Q3业绩增长56％ 大单品增长全面提速

　　投资要点

    　　事件

    　　10 月28 日，公司公告2020 年三季报。2020Q1-Q3，公司实现营收50.33 亿元(同比+14.88%)，归母净利14.67 亿元(同比+23.16%)，扣非归母净利14.88 亿元（同比+31.07%）。

    　　Q3 业绩增长56%，大单品增长全面提速

    　　1）2020Q1-Q3，公司实现营收50.33 亿元(同比+14.88%)，归母净利14.67 亿元(同比+23.16%) ， 扣非归母净利14.88 亿元（ 同比+31.07%）； 毛利率/ 净利率分别为65.41%/29.54%；公司归母净利增速较营收增速快的主要原因为销售费用率下降7.88pct（至19.79%，增利约3.45 亿）；分渠道看，线下/线上营收约占境内77.09%/22.91%，同比+5.32%/+49.72%，线上业务快速增长；分产品看，主品牌“汤臣倍健”/关节护理品牌“健力多”营收29.86/10.84 亿元（同比+9.43%/+12.21%），LSG 营收5.67 亿元（境内+境外），境外LSG 营收4.36 亿元（分部间抵消后同比+28.42%）。

    　　2）2020Q3，公司营收为19.08 亿元（同比+35.17%）；归母净利5.05 亿元（同比+55.82%），扣非归母净利4.88 亿元（同比+70.50%）；公司归母净利增速较营收增速快的主要原因为销售费用率下降8.90pct（至24.28%，增利约1.26 亿）；分产品看，主品牌“汤臣倍健”/关节护理品牌“健力多”营收11.64/4.26 亿元（同比+33.32%/+33.28%），境外LSG营收1.32 亿元（分部间抵消后同比+33.76%）。

    　　大单品战略激活膳食营养补充剂业务，不断完善全渠道销售体系1）大单品战略激活膳食营养补充剂业务，OTC 项目启动卡位健康新赛道：2020 年公司以“四大单品+两大形象单品+1 个明星产品”多品种全线出击，搭建多头并进的大单品矩阵。第二大单品“Life-space”依托1 月取得的“life.space益生菌粉”批文，3 月起在药店等渠道大量铺货，上半年境内营收已达2019 年的68%。新储备大单品“健甘适”自3 月起在五省重点推动，开拓护肝蓝海市场。2020 年公司启动OTC 项目，好健时推出“清好清畅润肠胶囊”肠道非处方药品，切入健康新赛道；2）不断完善全渠道销售体系：2020 年公司启动经销商裂变计划，在VDS 业务中建立主业、“Life-space”、“健力多”三个独立经销商体系，以地级市为单位搭建经销商体系，推动渠道下沉，向低线城市渗透，据欧睿数据，2019 年公司在VDS 行业市占率居首（9.2%）。稳步扩大药店渠道绝对领先优势的同时（据IQVIA，截至2019 年Q1 市占率32%，超第二名27pct），不断加码母婴、商超等线下渠道。2020 年618，公司在天猫、京东等线上平台营养品类成交额居首。

    　　拟定增募资大力提升生产及服务能力，持续夯实研发实力1）拟定增募资大力提升生产及服务能力：6 月25 日，公司公告拟定增募资约36.08 亿，用于提升产能和服务能力；a）珠海生产基地新增多种剂型生产线，丰富产品矩阵；b）澳洲生产基地扩大益生菌产能，减少“Life-Space”委外生产比例，一定程度上实现海外品牌自产；c）营养与健康管理中心集检测、诊断和干预为一体，新增线下健康管理硬件设施，以专业诊断为基础匹配产品，提升公司服务能力；2）持续夯实研发实力：

    　　截至2020 年6 月30 日，公司拥有215 项专利权、155 个批准证书及94 款备案凭证，国内行业居首；2019 年与中科院等学术机构设立研究中心、院士工作站，与巴夫斯等4家顶级原料供应商共同开展抗衰老研究。

    　　投资建议

    　　公司是膳食营养补充剂龙头，大单品战略激活膳食营养补充剂业务，不断完善全渠道销售体系，拟定增募资大力提升生产及服务能力，持续夯实研发实力。预计2020-2022 年归母净利润为13.85/16.47/19.60 亿元，增速为扭亏/18.87%/19.00%，对应10 月27 日估值为27.43/23.07/19.39 倍（市值380 亿元）。

    　　风险提示

    　　产品质量和食品安全风险；政策风险；商誉减值风险