双汇发展(000895)点评报告:肉制品产品结构持续优化 盈利端表现稳健

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:邓晖 日期:2020-10-29

  投资要点

      事件

      10 月28 日,公司公告2020 年三季报。2020 前三季度,公司实现营收557.64 亿元(同比+32.79%),归母净利润49.38 亿元(同比+25.24%),扣非净利润45.74 亿元(同比+22.02%)。2020Q3,公司实现营收193.90 亿元(同比+17.11%),归母净利润18.97 亿元(同比+22.90%),扣非归母净利润17.51 亿元(同比+15.38%)。

      产品均价提升叠加提价红利持续释放,肉制品盈利表现稳健1)2020Q1-3 肉制品收入及利润分别为217.32、45.45 亿元(+16.10%、+33.37%)。单季度来看,在当前鸡肉价下行、猪价仍处较高位置(前三季度平均猪价34.7 元/公斤,同比提升105.3%)、19Q3 业绩基数较高背景下,20Q3 肉制品业务收入及营业利润分别为77.32/16.12 亿元,分别同比+13.44%/+9.97%。2)受益于19 年提价红利释放、高端新品不断放量推动均价提升(2020Q3 公司特优级产品收入占比同比提升3.5pct,其中核心产品王中王同比+13.8%),20Q3 肉制品量价齐升,销量及均价分别同比+2.3%/+10.9%,吨利同比+7.5%,营业利润率较去年同期下降0.66pct 至20.85%,肉制品盈利端表现稳健。

      受去年基数较高影响,20Q3 屠宰业务利润端承压20Q1-3 屠宰业务收入/利润分别为359.39/12.01 亿元(同比+40.46%/-8.25%)。单季度来看,20Q3 屠宰收入/利润分别为120.34/4.97 亿元(同比+14.09%/+3.01%),20Q3 鲜冻肉销量32.9 万吨(-6%),利润增速较低主要由于:1)屠宰量下降使得规模效应减弱;2)去年加大进口叠加冻肉释放使得利润基数较高。此外,20Q3 营业利润率同比下降0.44个百分点至4.13%,降幅环比缩窄。

      公司销售规模扩大叠加吨价提升打开增长空间1)短期关注成本端红利释放,猪价下行或将提升公司整体盈利能力。a)肉制品:2019年公司在提价后销量仍实现正增长显示需求端具有一定刚性,预计今年肉制品销量向好,随着猪肉供给逐步恢复,猪价已经逐步进入下行周期,提价红利仍在释放、成本下降背景下,利润端占比超70%的肉制品明年盈利端弹性较大;b)屠宰业:考虑到去年下半年公司利润端基数较高,今年屠宰业在销售规模扩大推动收入高增的同时,利润端或将承压,但随着屠宰规模效应逐步显现,产能利用率的提升将推升利润率增长。

      2)定增布局上下游,产业协同效应有望增强。公司积极布局肉鸡及生猪养殖业务以配套主业,公司通过非公开发行募集资金不超过70 亿元,用于肉鸡产能建设、生猪产能建设等项目,未来自给率目标为30%-50%。截止9 月底,西华1 亿只肉鸡产业化项目宰鸡厂、孵化厂和6 个养殖场已开工建设;阜新1 亿只肉鸡产业化项目五通一平基本完成,部分鸡舍土建已开始施工;阜新牧业生猪养殖项目已开工6 个项目;股份屠宰厂、肉制品三车间2020 年6 月底停产改造。虽然养殖业风险较高、周期性强且收益不稳定,但利于公司对冲生猪价格涨跌、平抑成本波动、稳定原料供给、进一步整合全产业链以形成规模效应。

      投资建议

      公司是肉制品龙头,环保趋严及猪瘟提升市占率,规划生猪、肉鸡产能支撑成长,创始人家族深耕屠宰业52 年,大股东全球化布局对冲猪价上涨。公司2020-2022 年归母净利润预计为64.73/72.79/81.12 亿元,增速为19.03%/12.47%/11.43%,对应10 月27 日估值为25.46/22.64/20.32 倍(市值1720 亿)。

      风险提示

      食品安全风险;原材料价格波动风险;消费需求风险