尚品宅配(300616)：Q3业绩向好 整装业务优势扩大

业绩总结：公司2020 前三季度实现营业收入43.8 亿元，同比下降13.4%；实现归母净利润0.6 亿元，同比下降82.8%；扣非后归母净利润0.3 亿元，同比下降91.1%。单Q3 公司实现营业收入21.2 亿元，同比增长10.2%；实现归母净利润1.8 亿元，同比增长5.1%；扣非后归母净利润1.7 亿元，同比增长12.1%，Q3 业绩显著改善。

    单季度明显复苏，预收账款同比提升。2020 前三季度公司实现毛利率37%，同比下降5.3pp；其中单Q3 毛利率为39.1%，同比下降2pp，毛利率下滑主要是低毛利的整装业务和加盟商渠道收入占比提升所致。费用方面，2020 前三季度公司总费用率为35.4%，同比增长0.8pp，其中销售费用率为28%，同比下降0.4pp；管理费用率为5%，同比增长0.5pp；研发费用率为2.4%，同比增长0.7pp；财务费用率为-0.03%，同比增加0.02pp。综合来看，公司2020 前三季度实现净利率1.3%，同比下降5.3pp；单Q3 净利率为8.5%，同比下降0.4pp，三季度净利率基本达到去年同期水平，盈利能力明显恢复。现金流方面，2020 前三季度公司经营活动现金流量净额为-3.5 亿元，Q1-Q3 单季度经营活动现金流量净额分别为-10.7 亿元、5.2 亿元和2 亿元，单Q3 现金流净额同比下降12.5%，主要由于部分销售合同款项未到结算期，及预付供应商款项增加所致。2020 前三季度公司预收账款12.5 亿元，同比增长8.2%，在手订单增长较快，订单转化后业绩有望改善。

    整装业务在自营城市份额持续提升，整装供应链品类不断丰富。2020 年公司深耕自营城市整装业务，市场份额显著提升，在几大核心自营城市逐渐占据领先地位。自营整装方面，2020 年上半年，广州、佛山、成都三地圣诞鸟整装开工数817 户，交付476 户，圣诞鸟自营整装渠道收入（全口径，含家具配套）约9400 万元（其中Q2 约6800 万，同比增长20%）。随着公司前期维护的长周期客户逐步转化以及更多自营城市整装业务的逐步开放，圣诞鸟自营整装将展现出更大的发展空间。整装云方面，会员规模较快扩张，未来单个会员产出有望改善。2020 年上半年，公司持续发力HOMKOO 整装云的市场布局。截至报告期末，HOMKOO 整装云会员数量共计3000 家，整装云渠道收入（全口径，含家具配套）约1.6 亿元，同比增长51%（其中Q2 达到1.2 亿元，同比增长94%）。

    　　同时整装云供应链品类不断丰富，2020 年上半年，公司成立了专供整装云会员的孖酷MRKOQ 定制品牌，满足了整装云会员的关键需求，整装云供应链体系共上市233 款新产品，以满足市场的多样化需求。

    线上量尺数量持续增长，引流成本降低。2020 年公司在疫情期间发挥线上营销的优势，量尺数量同比快速增长；同时加大了免费流量渠道的投放力度，获客成本进一步降低，线上营销的优势基因有望保持。上半年公司来源于线上的量尺数同比增长46%，其中第二季度同比增长67%。因直播在链接公司和消费者路径上更短更快、成本更低，上半年公司来源于线上的量尺成本同比下降36%。整体来看公司在O2O 的布局仍有较大优势，未来有望在流量争夺趋紧的竞争格局中厚积薄发。

    盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年EPS 分别为1.32 元、2.39 元、3.02元，对应PE 分别为48 倍、26 倍和21 倍，考虑到疫情后公司业绩逐渐有复苏迹象，中长期看整装业务前景可期，维持“买入”评级。

    风险提示：房地产市场变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险。