国瓷材料(300285)：单季扣非净利再创新高 多点开花未来可期

事件

    公司于10 月26 日晚发布三季报，2020 前三季度公司实现营收18.28 亿元，同比增长18.92%；实现归母净利4.16 亿元，同比增长15.89%；实现扣非后归母净利3.98 亿元，同比增长15.18%；实现加权平均ROE 10.86，同比增长0.18 个百分点。

    简评

    业绩大增符合预期，Q3 扣非净利再创新高

    公司此前在业绩预告中预计Q3 净利润区间为1.53-1.63 亿元，本次三季报符合预期。公司Q3 单季营收7.52 亿元，同比增长48.84%，环比增长27.63%；单季净利1.57 亿元，同比增长42.32%，环比增长9.86%；单季扣非净利1.53 亿元，同比增长45.71%，环比增长11.42%。从报表来看，同比角度：①营收规模扩大，毛利率上升0.4 个百分点，毛利润同比增加1.14 亿元；②期间费用、税金及附加合计增加4152 万元；③各项收益及损失合计减少953万元；④营业外收支合计减少575 万元；⑤所得税同比增加1296万元。上述五项合计对归母净利同比增幅贡献为4416 万元，与实际增幅4679 万元相比基本相符。环比角度：①营收规模扩大，毛利率下滑2.2 个百分点，毛利润环比增加6079 万元；②期间费用、税金及附加合计增加3852 万元；③各项收益及损失合计减少567 万元；④营业外收支合计减少161 万元；⑤所得税环比增加341 万元。上述五项合计对归母净利环比贡献为1158 万元，与实际增幅1413 万元相比基本相符。公司同比环比归母净利的变动主要由毛利增加所致。报告期末公司在建工程余额达1.3 亿元，与中报相比增加0.3 亿元，主要是医疗材料扩产项目投入增加所致。

    定增加码电子材料、催化材料业务

    公司拟向实控人张曦发行股份，募集资金合计8.37 亿元，叠加自有资金，总投资10.55 亿元投入MLCC 用介质材料、蜂窝陶瓷、铈锆固溶体氧化物、补充流动资金等项目，MLCC 下游高端智能手机、汽车、工业等领域增长迅速，特别是超微型MLCC 产品需求的增长，增加了对高端电子陶瓷材料的需求；国六标准的陆续执行带来仅乘用车蜂窝陶瓷载体市场规模由4800 万升提高到1.42亿升，市场空间广阔。

    引进重要战略投资者，高瓴“改道”加码口腔业务由于锁价定增的监管趋严，高领退出公司此次定增，并改为与松柏投资入股全资子公司爱尔创。两方拟通过以不超过5 亿元增资爱尔创、不超过2 亿元受让公司持有爱尔创股权的方式对爱尔创进行投资。松柏投资通过其关联方和高瓴资本拟分别按照增资额和股权转让款的50%进行投资。

    高瓴在医疗服务、生物医药、先进制造和消费电器等领域有广泛的布局，与国瓷材料在氧化锆义齿、数字口腔等业务领域有较高的协同效应。松柏投资是全球牙科产业的主要产业投资者之一，构建了牙科领域的全产业链网络。松柏对爱尔创的投资有利于爱尔创口腔业务加入松柏构建的销售网络，进而拓宽销售渠道。

    MLCC 配方粉:水热法支撑核心技术

    技术方面，公司拥有核心水热法制备工艺，是国内首家、全球第二家掌握此核心技术的厂家；公司2018 年8 月3 日发布公告成立合资子公司以保障原材料供应，同时在去年3 季度扩产MLCC 配方粉至1 万吨。此前公司业绩的高增长很大程度上受益于MLCC 行业的高景气，2019 年MLCC 行业短期受到去库存调整的影响，但公司整体业务仍然呈上涨趋势，2019 年底行业去库存接近尾声，市场企稳回升。

    国六标准到来，公司尾气催化剂业务有望持续受益2019 年7 月1 日起，北京、上海、深圳、天津、重庆等多地开始陆续分阶段实施国六排放标准，而根据工信部规划，2020 年7 月1 日全国范围内轻型车及城市重型车都应实施国六排放标准，2021 年7 月1 日起所有重型车实施国六a 标准。国六标准与国五标准相比，对污染物的限额普遍趋严一倍有余，排放标准的趋严将引起汽油车催化剂用量增加，同时国六标准下汽油车加装GPF，柴油车转为DOC+DPF+沸石SCR+ASC，单车蜂窝陶瓷用量翻倍。蜂窝陶瓷市场目前道康宁和NGK 仍占据90%市场份额，公司在完成对王子制陶的收购之后，薄壁化产品逐渐突破，未来有望加速进口替代。同时公司在汽车尾气催化领域有高纯氧化铝、蜂窝陶瓷载体、铈锆固溶体、分子筛的完整布局，且是国内蜂窝陶瓷龙头。伴随国六标准全面铺开，公司相关产品市场有望大幅扩展。

    收购爱尔创，打通义齿完整产业链

    公司于2018 年5 月底彻底完成收购爱尔创剩余75%股权，打通氧化锆-齿科的完整产业链，氧化锆目前广泛应用于牙齿修复，相比其他齿科材料具有性能优势，随着人们收入增加、人口老龄化，氧化锆在义齿修复市场渗透率提高，国内义齿市场规模扩大，且爱尔创在高端义齿的市场占有率达到50%，并帮助公司切入认证门槛非常高的医疗设备领域。此外，氧化锆也成了手机背板原料的新宠，先前成立的蓝思国瓷将主导公司在此领域的研发推广，预计背板业务也将不断发力，同时提升产品附加值。

    预计公司2020、2021 年归母净利分别为5.8、7.4 亿元，对应PE 68、54 倍，维持买入评级。

    风险提示：安全生产风险、电子材料行业景气度波动风险、国六标准政策变动风险、宏观经济波动风险等。