塔牌集团(002233)2020年三季报点评报告：毛利率大幅提升 归母扣非净利同比增41%

　　一、事件概述

    　　公司2020 年10 月22 日发布2020 年三季报，2020 年前三季度营收47 亿元，同比增长5.5%，归母净利13.8 亿元，同比增长31%，归母扣非净利12.5 亿元，同比增41%。

    二、分析与判断

    毛利率大幅提升，2020 年前三季度归母扣非净利同比增41%据公司公告，2020 年1-9 月公司实现水泥产量1280 万吨、销量1222 万吨，较上年同期分别下降了5.3%、7.0%。2020 年前三季度营收47 亿元，同比增长5.5%，归母净利13.8亿元，同比增长31%，归母扣非净利12.5 亿元，同比增41%。

    　　今年前三季度公司水泥销售价格较上年同期上升了10.11%，水泥销售成本较上年同期下降了5.68%，叠加影响下使得公司综合毛利率由上年同期33.91%上升至42.86%，上升了8.95 个百分点。毛利率的大幅提升使得公司归母扣非净利在销量下滑的情况下同比大幅增长41%。

    大湾区建设在即，下游需求有望稳定增长。

    　　基建增速持续回暖，地产增速略有下滑。2019 年广东固定资产投资完成额累计同比增速为11.1%，房屋新开工面积累计同比增速为-3.7%。

    　　2019 年2 月20 日，中共中央、国务院印发的《粤港澳大湾区发展规划纲要》,粤港澳大湾区包括香港、澳门和珠三角九市，总面积5.6 万平方公里，是我国开放程度最高、经济活力最强的区域之一，在国家发展大局中具有重要战略地位。《纲要》中提出“完善大湾区经粤东西北至周边省区的综合运输通道”等。未来几年随着大湾区基础设施建设进一步加速，广东水泥需求有望持续增长。塔牌水泥作为广东本地名列前茅的大型水泥企业（2020 年产能2200 万吨）在未来大湾区的建设中有望持续受益。

    水泥行业加大淘汰落后产能力度，供需格局未来持续向好近期，中国建材联合会联手15 家专业协会共同制定了《建材行业淘汰落后产能指导目录》。水泥行业淘汰落后产能指导目录主要内容有：单套粉磨水泥产能100 万吨以下的粉磨设施（特种水泥除外）；水泥熟料产能利用率70%以下的地区（以省为单位）2000吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2020 年底前），2500 吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2021 年底前）；水泥熟料产能利用率70%以上的地区（以省为单位）2000 吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2021 年底前），2500 吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2022 年底前）等。据公司公告，对于塔牌来说，公司文福600 万吨熟料水泥项目方圆300 公里范围内，2500 吨/日（含）以下的水泥熟料生产线约有14 条，另外区域内还有多家单套粉磨水泥产能100 万吨以下的粉磨设施。若区域内上述落后产能淘汰完毕后，区域内水泥供需格局将持续向好。

    三、投资建议

    　　预计公司2020~2022 年EPS 分别为1.64 元、1.91 元、2.18 元，对应PE 分别为8.5 倍、7.2 倍、6.3 倍。当前水泥行业可比公司平均估值为10 倍，维持“推荐”评级。

    四、风险提示：

    大湾区建设进度拖后等导致下游需求下滑；淘汰落后产能速度放缓