博汇纸业(600966):新龙头扬帆起航 赋能效应有望加速兑现

类别:公司 机构:新时代证券股份有限公司 研究员:赵汐雯 日期:2020-10-19

  白卡纸龙头,携手APP 再启程

      公司于1994 年成立,2004 年上交所上市,主营产品为白卡纸、双胶纸、牛皮箱板纸、纸浆。2011-2019 年,营收从53 亿元增长到97 亿元,CAGR 达7.85%,业绩长期保持稳健增长。APP(金光纸业)在2019 年启动对公司的收购计划,最终于9 月底完成,合计持股48.84%。

    白卡纸行业景气度延续,中长期维持良性循环①行业进入盈利周期上行通道:木浆价格偏低并大概率延续至明年底,白卡纸提价弹性高,格局优化下价格中枢中长期预计上移。

      ②新增产能有限,供给压力较小:未来3 年,白卡纸规划产能预计约670 万吨;其中广西金桂预计明年投产180 万吨、太阳纸业预计23 年投产90 万吨。

      ③替代效应+限塑令+消费升级,打开需求空间:富阳白板纸产能关停,产能减少带来对高质量白卡纸的需求,限塑令+消费升级驱动供求向好。

    强强联合,实现1+1>2,持续看好成本、产能、管理与财务赋能效应①成本优势加强:APP 上游林地、海内外原材料资源丰富,公司可通过整合获得更为优质的木浆资源,享受成本红利,助力业绩修复。

      ②产能协同降低物流成本:APP 的白卡产能主要分布在浙江、广西,博汇产能以山东、江苏为主。收购后将在产能分布区域上形成互补,规模效应提升,降低物流成本,提升订单响应效率。

      ③整合后经营效率与协同性有望大幅改善:APP 是亚洲地区屈指可数的综合性造纸企业,多年运营与管理经验资源丰富,已派管理层入驻,有望对其进行规范化管理和运营,大幅提升经营效率,协同效应将逐步体现。

      ④负债与融资成本有望下降:受前期产能扩张,资产负债水平急剧增加,融资成本也高于行业平均。未来有望凭借APP 背书,实现债务和成本的双改善。

      盈利预测、估值与评级

      预计2020-2022 年营收分别为138.79 亿元、187.37 亿元、208.92 亿元;净利润分别为9.86 亿元、15.41 亿元、19.07 亿元,EPS 分别为0.74 元、1.15 元、1.43 元,对应PE 为16.8X、10.7X、8.7X。首次覆盖,给予“推荐”评级。

      风险提示:1)白卡产能扩张超预期;2)原材料价格大幅波动;3)疫情反复需求放缓。4)白卡纸替代效应不足;5)限塑令推进缓慢。