黄金大跌点评：拥抱高波动 放眼大趋势

触发：强势美元

    今日，美元强势反弹触发贵金属与风险资产齐跌。其中贵金属跌幅靠前，黄金、白银日内最大跌幅分别达-3.2%、-10.2%。美元的强势反弹，表面上受了秋季欧洲疫情病例快速攀升拖累经济预期的冲击，但实质是，美联储不实行负利率政策框架下欧美利差的修复。

    美元的修复本非一日之功，自8 月以来即在美欧利差的收敛下逐步筑底反弹。随着美联储明确负利率政策的不实行，叠加通胀修复的大背景，美债长端收益率进一步下行空间有限。我们预计短期美元将在这一驱动下继续修复，对于非美资产仍存在一定的压力。

    本质：预期透支

    但贵金属整固的根本不在美元，而在前期其驱动预期的过度透支。《黄金波动根源：利率与通胀的分化》报告中我们提出了，前期金银强势的根本在于享受了通胀与利率持续扩大的裂口，一边是通胀预期持续修复，另一边美债收益率始终未跟随通胀甚至继续下探。

    但裂口扩张带来的隐患即是，金银价格的敏感性大幅抬升，通胀与利率任意一端的扰动将放大金银价格的波动。当前驱动端的整固逻辑来自两个维度：1）通胀预期持续修复下，美债收益率易上难下；2）而通胀预期本身，也相较目前的大宗价格亦过度反映。

    特征：高波动+共振向上

    后危机时代，经济、流动性、政策应对的高波动性必将带来资产的高波动。本月至今，风险资产的急跌实则已触发近3 次。放眼过往后危机窗口，如2009-2011 年，3 轮QE推行的背景下大类资产均呈现高波动的特征。但只要联储资产负债表扩张不止，流动性预期不发生逆转，大类资产共振向上的趋势并不会改变。当前美国信用利差并未出现大幅走阔，类似3 月触发系统性流动性危机的概率较小。而从最新的美联储点阵图来看，预计将维持利率在当前水平至2023 年，较此前6 月显示的2022 年又延长了一年时间。

    展望：阶段整固待预期消化

    适应高波动，放眼大趋势。当前贵金属及大类资产的整固从另一侧面看，优化了前期急涨中驱动预期过度透支的隐患，对于未来价格的继续上行是良性的。驱动来看，资产的上涨将逐步从流动性转向通胀。因而阶段整固中，前期受益于流动性的资产调整幅度相较更大，诸如贵金属。我们预计，短期贵金属的震荡窗口仍将延续，待通胀与利率间的裂口适度修复后，走牛格局不变。重视波动下的配置机遇，战略性看多黄金与白银。

    风险提示

    1. 地缘政治风险。