建材点评报告:玻璃行业跟踪(4)-回落的预期与超预期的盈利

类别:行业 机构:长江证券股份有限公司 研究员:范超/李浩 日期:2020-09-21

  回落的预期与超预期的盈利。伴随着8月玻璃价格的大幅上行,行业盈利再创新高,预计当前单箱盈利超出市场预期,依据卓创资讯统计的株洲及漳州旗滨销售价格,我们预计当前旗滨集团销售价格(含税)约109 元左右,盈利同样处于历史最好水平。但从股价表现看,8 月以来旗滨集团股价出现大幅调整,明显跑输市场。在经历前期价格大幅上涨后,市场进入预期兑现阶段,对玻璃价格高位回落及纯碱价格大幅上涨产生担忧:

      短期或有小幅调整,Q4 仍有望继续上涨。前期贸易商及加工厂库存累积较多,近期社库开始去化,产销率降低后厂库有所累积,8 月底以来生产企业库存连续3 周累积,国庆节前这一趋势或将延续,部分企业价格或有优惠政策出现。但考虑到原片企业库存普遍处于低位,在社会库存得到去化后,叠加Q4 需求旺季到来,玻璃价格有望重回涨势。

      价格中枢上移,2021 年有望保持相对高位。受益竣工周期到来需求景气有望持续,且较以往景气周期,本轮新增点火大幅减少。对于停产冷修线的复产,依据卓创资讯数据,截至8 月底共有停产及冷修产线58 条,其中河北27 条,考虑到环保压力较大,预期后续开启概率较小,剩余产能合计17130t/d,占比在产产能的10.5%;此外58 条产线中,2019 年之前停产冷修合计35 条,同样复产概率或相对较小。2019 年之后停产冷修产线合计23 条,进一步剔除河北产线后共计11 条,对应产能6620t/d,占比当前在产产能4.1%。考虑到当前依然处于冷修高峰期,预计未来几年冷修复产仍将保持动态平衡。

      纯碱涨价空间或有限,且对Q4 业绩盈利影响不大。8 月以来纯碱报价大幅上调,除玻璃产能增加导致需求环比改善外,更多因为供给侧因环保和洪灾导致的阶段性收缩。8月以来纯碱价格提涨500 元左右,但从目前终端涨价落实看相对一般,一方面玻璃原片企业纯碱库存较多且有海外采购渠道,另一方面短期供给收缩导致价格上涨持续性仍需观察,未改变纯碱产能过剩现状。回溯历史纯碱价格多在2100 元以下,上行空间有限。

      即使500 元涨幅全部落实,对企业箱净利影响约6 元,若传导50%,则影响仅为3 元。

      价格弹性减弱并不意味投资价值缺失。以海螺水泥为例,2019 年华东水泥价格相对平稳,但海螺水泥股价却取得可观收益,伴随着市场对水泥格局的认知深化,估值修复明显。对于玻璃当前同样具备估值修复的机会,一方面行业周期波动有望减弱景气有望维持高位,另一方面龙头成长性会持续凸显,参考旗滨集团中长期发展战略规划纲要,可以测算其中期的盈利底部,且未来高端的电子玻璃及药用玻璃也会逐步放量,打开空间。

      风险提示

      1. 地产销售投资等大幅下滑;

      2. 玻璃行业新建产能冲击增多。