恒逸石化(000703)：拟建设文莱二期项目 进一步打开成长空间

　　公司公告拟建设PMB 石油化工项目二期工程(“文莱炼化二期项目”)。公司持股70%的子公司恒逸实业（文莱）有限公司建有恒逸文莱一期项目，总投资36.98 亿美元，原油加工规模为800 万吨/年，核心产品为150 万吨/年PX、 50 万吨/年苯以及成品油等，在此基础上拟建设文莱二期项目，加工原油规模为1,400 万吨/年炼油，核心产品包括200 万吨/年对二甲苯、下游250 万吨/年PTA 和100 万吨/年PET、165 万吨/年乙烯及下游深加工产品，以及配套储运、公用工程和相应辅助设施。公司估算文莱二期项目总投资为约136.54 亿美元，项目资金来源为公司自有资金、银行借款或其他融资方式等。

    　　提升文莱项目整体竞争力，进一步完善产业链规模化和一体化优势。文莱二期项目建成之后，公司上游炼化产能共计达到2200 万吨炼化能力，PX 产能将会达到350 万吨/年，其中约165 万吨PX 产品可以直供二期下游的250 万吨PTA 产能，其余PX 产能可以进一步满足国内PTA 工厂的原料需求，同时还将建设100 万吨/年瓶片，实现聚酯产品直接销售到东南亚市场；在以芳烃为主要化工品的一期项目基础上，二期项目新增高附加值的产品，包括105 万吨/年聚乙烯、100 万吨/年聚丙烯和120 万吨/年乙二醇等，整体来看二期项目将会提升文莱炼化一体化项目集约化、规模化和一体化水平，有望将文莱项目打造成在全球具备竞争力的炼厂典范，同时有助于降低公司产品生产成本，保证原料供应的稳定性。

    　　二期项目将依托一期建设运行经验，并带来明显业绩增厚。恒逸文莱炼化一期项目于2017年3 月在开工建设，2019 年7 月全面中交，11 月实现工厂全流程打通和全面投产，顺利产出汽油、柴油、航空煤油、PX、苯等产品，并在之后一个月时间内即接近满负荷。文莱二期项目建设期3 年，在一期项目的成功建设和投料试车一次成功的经验基础上，有望顺利建成并投产。公司预计项目建成后将会年均新增营业收入约110.45 亿美元，平均每年可新增净利润17.16 亿美元（项目财务内部收益率18.67%，投资回收期7.25 年），届时将带来明显的业绩增厚，同时增强公司产业链竞争能力和抗风险能力。

    　　盈利预测不变，维持“买入”评级。我们维持对公司2020 年~2022 年EPS 预测为1.13元、1.42 元和1.64 元，对应PE 分别为11X/8X/7X。我们认为公司依靠产业链一体化、上游灵活经营以及下游聚酯品种的多元化，在行业底部表现出了抵御风险的实力，后续经营业绩有望随着聚酯产业链价差修复进一步提升，同时近期在建的聚酯和PTA 项目、后续将建设的文莱项目二期以及其余规划中的产能投放持续将带来成长性，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国际油价大幅波动；聚酯下游需求恢复不及预期；东南亚成品油价差回升不及预期；文莱炼化项目开工率不及预期；在建项目投产不及预期。