海容冷链(603187)：国内商用冷柜龙头 受益冷链终端扩张

核心观点：

    商用冷柜：双重属性的消费型冷链终端。海容冷链主营产品商用冷链展示柜属于冷链产业中的终端设备，冷饮食品等实现销售的最终环节，承担着低温储存及快消品牌形象展示的双重功能。行业附加值高于上游原材料，盈利水平处于产业链较高位置。

    行业趋势：受益消费升级+门店扩张。快速消费品行业快速发展，作为销售渠道的商用冷链展示柜不仅起到存储作用，更需要协助快消品企业拓展销售渠道和创新销售方式。为了激发消费者的购买需求，快消品企业对展示柜的定制化和差异化提出了更高要求，更新换代也更为频繁。一方面，在消费升级趋势影响下，冷冻饮品品类扩产、低温乳制品消费提升，以及速冻食品的普及，都带来商家对于展示柜需求的提升。

    另一方面，连锁便利店的不断扩张也直接带动终端冰柜需求。同时，冷链基础设施的完善以及新零售的崛起，展示柜应用场景开始多元化。

    海容冷链：公司核心业务商用冷冻展示柜，19 年该业务实现收入11.07亿元，同比增长接近40%，收入占比72%。招股书显示公司在该领域市占率已居行业首位，处于行业领先地位。冷藏展示柜业务起步较晚但在北美高端饮料行业已具有一定市占率，国内市场客户已从早期的乳制品行业扩展至饮料行业。公司同时还积极开拓商超展示柜和智能售货柜业务，未来有望实现产品种类横向扩张+下游应用的纵向延伸。

    投资建议。我们预测公司2020-22 年EPS 分别为1.8/2.28/2.87 元/股，当前股价对应市盈率27/21/17 倍。考虑到行业增速和公司业务份额提升，参考可比公司估值给予公司2021 年合理PE 估值30x，对应合理价值为68.39 元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。

    风险提示。出口贸易风险；原材料价格大幅上涨；产能投放不及预期。