老凤祥(600612)：季度业绩环比放缓 稳妥推进内生制度改革

　　事件描述

    　　公司2020H1 实现营业收入264.87 亿元，同比下降5.76%，实现归属净利7.41 亿元，同比增长0.24%，实现归属扣非净利7.47 亿元，同比增长3.23%，EPS 为1.42 元/股。

    　　事件评论

    　　公司顺利推进董事会营收工作目标，积极推动门店渗透布局。上半年公司营业收入完成 264.87 亿元，达到董事会预定目标 525 亿元的50.45%，同比下降5.76%，其中公司黄金珠宝业务同比下降15.22%（中国大陆同比下降14.84%）。

    　　分季度来看Q1/Q2 同比分别下降3.44%和8.41%，营收降幅环比扩大或与因疫情影响终端消费未完全修复且经销商拿货节奏受到影响有关。门店维度，报告期公司新增门店151 家，减少数为53 家，综合增加门店数量98 家至3991 家。

    　　公司单二季度毛利额同比下降，销售费用减少等，综合使单二季度扣非业绩下降。

    　　公司上半年毛利率同比提升0.15 个百分点，其中Q1/Q2 同比分别提升0.71 个百分点、下降0.48 个百分点，其中单二季度公司毛利额同比下降1.58 亿元，销售费用同比下降6494 万元，管理费用和研发费用同比分别下降220 万元和282 万元，综合考虑以上因素，公司单二季度扣非净利润同比下降3.34%，环比放缓。

    　　公司积极推进管理制度改革，落实“双百行动”， 完成职业经理人试点企业的选聘和签约工作，有望提升内生管理效率。按照国务院国资委关于“双百企业” 推行职业经理人的操作指引的相关要求，年初公司在公司体系内选取了三家子公司于 2020 年起进行试点。 疫情缓解后，公司加快推进落实此项任务，于 4 月底完成了所有选聘和签约工作。 试点工作的完成为公司今后推广实施职业经理人制度，健全公司考核、激励和评价机制，完善选人用人和薪酬分配制度奠定了基础。

    　　投资建议：内外拐点共振，再续新辉煌。外部环境来看，基于黄金珠宝婚庆刚需属性，疫情之后消费迎来反弹，中期金价迎来趋势性上涨有望推高行业景气度，同时过往终端销售波动加剧企业间分化，给予优质管理企业更友好的扩张环境；内部公司经营维度：深厚品牌奠基，适应新客群需求变化为扩张打好基础，同时推进市场化机制，有望释放管理红利。我们判断，公司高效扩张和高增长拐点具有较强的延续性，助力公司迈入新的成长阶段，预计2020-2022 年EPS 为3.09/3.53/3.90 元/股，对应PE 分别为17 倍、15 倍和13 倍，给予"买 入"评级。

    　　风险提示

    　　1. 金价趋势性上涨条件发生变化；

    　　2. 行业竞争激烈程度加剧带来扩张要素成本上升。