联化科技(002250)2020年半年报点评：医药CDMO业务小荷才露尖尖角
事件：联化科技披露2020 年半年报，2020 年上半年度公司营业收入21.19亿元，同比下滑11.2%；净利润1.08 亿元，同比下滑54.7%；扣非后净利润1.10 亿元，同比下滑52.7%。对应公司20 年Q2 营业收入14.37 亿元，同比增长27.9%；净利润1.45 亿元，同比增长67.5%；扣非后净利润1.41 亿元，同比增长48.6%。
点评：
1. 二季度业绩环比大幅改善。
公司20 年Q1 受疫情影响，公司一季度收入和净利润同比下滑较大，随着国内疫情获得控制，公司20 年Q2 收入显著恢复，同比增长27.9%，净利润1.45 亿元，环比Q1 扭亏为盈，同比上年同期增长67.5%。
公司Q2 业绩环比大幅改善主要与公司医药CDMO 业务较快增长有关。
分产品来看，20 年上半年度医药板块表现突出，收入为3.41 亿元，同比增长66.38%，毛利率42.98%，同比增长14.98pct；农药板块收入为13.18 亿元，同比下滑19.72%，毛利率34.16%，同比下滑0.24pct；功能化学品板块收入为3.58 亿元，同比下滑13.36%，毛利率57.45%，同比增长14.77pct。
2. 医药CDMO 业务收入、毛利率双增，看好公司医药CDMO 业务成长性。
公司20 年上半年度医药板块销售收入同比增长66.38%，公司医药业务持续拓展，销售收入增长。同时由于销售规模扩大，规模效应初显，且产品结构有所优化，医药事业部毛利率较上年同期增长14.98pct。
公司医药板块审计和认证方面，江口工厂和英国工厂已通过FDA 认证，江口工厂已通过欧盟EMA 审计，台州联化于2020 年6 月成功通过中国GMP检查。医药生产验证项目方面，公司20 年上半年已成功完成3 个新注册中间体/原料药项目的工艺验证。随着公司医药储备项目数目的增加，公司接受各国药监机构审计和认证的推进，更多的客户及订单有望落地，公司医药CDMO业务有望持续增长，看好公司医药CDMO 业务成长性。
3. 公司多基地布局降低单一区域黑天鹅事件带来的冲击。公司主要从事农药CDMO 生产的江苏联化和盐城联化两家子公司受2019 年响水“3·21”爆炸事故影响，目前仍处于停产状态。公司2020 年上半年农药板块收入为13.18亿元，同比仅下滑19.72%，表明公司通过旗下其余7 大生产基地进行产能分散布局及柔性备份，部分对冲单一区域的黑天鹅事件对供应能力带来的冲击。
公司多基地布局可以增加供应链稳定性，更好适应客户需求。
公司临海联化基地开工建设， 20 年上半年度投入金额2733 万元。联化科技（德州）有限公司精细化工生产项目总投资15.1 亿元，是2020 年山东省级重大项目，也已开工建设。两大基地建设给公司未来带来新增量。
4. 江苏联化和盐城联化复产进行中，仍待批准。2020 年6 月24 日，响水县人民政府官网发布了《关于江苏联化科技有限公司和联化科技（盐城）有限公司通过县级复产验收的公示》，主要涉及的产品有响水县江苏联化“一车间1500t/a 联苯菊酯原药项目、六车间2000t/a 索酚磺酰胺项目、四车间500t/aFL222（部分工艺单元）项目、九车间200t/a MTF 项目、十五车间250t/aMAT26 和150t/a DBEDA 项目”等6 条生产线项目和联化科技（盐城）有限公司“一车间300t/a A-NBE 项目、四车间1500t/a 对氯苯腈、1000t/a 2,6-二氯苯腈项目”等3 条生产线项目。若复产批准后，将解决公司部分农药原药不能生产的问题，有助于公司农药业务复苏。
5. 公司持续加大研发投入，助力公司中长期可持续发展。2020 年上半年度公司研发投入1.25 亿元，同比增长22.02%。公司通过研发及技术创新不断改善自有产品的竞争力，在卤代芳烃催化氨氧化技术、有机小分子催化技术、微通道反应技术、偶联催化剂开发及应用技术、连续光气化反应技术、连续重氮化反应、连续光催化取代反应等领域获得突破性进展。截至2020 年6月末，公司各业务板块获得国内发明专利69 项（20 年上半年新增13 项）、实用新型专利 59 项（20 年上半年新增30 项），拥有欧洲发明专利3 项、美国发明专利3 项。
盈利预测、估值与评级
目前公司出售联化小微创业园工业厂房，若出售在2020 年度完成，公司预计将增加公司本年度营业收入约3.74 亿元，利润总额约1.26 亿元。按照公司披露数据，销售面积已接近67%，假设今年全部销售完毕，我们上调20 年营业收入和利润，维持21-22 年营业收入和利润，我们预计公司2020-2022 年的营业收入为51.92/57.32/64.39 亿元，归属于母公司净利润为5.68/6.99/9.35 亿元，EPS 为0.61/0.76/1.01 元。维持“买入”评级。
风险提示：安全生产风险，全球农药需求变弱风险，原材料价格波动风险，医药订单增速不及预期，响水子公司复产不及预期，新项目建设不及预期。
